维持“增持”评级。公司2015实现营收509.76亿元,同降16.10%,归母净利75.16亿元(扣非53.01亿元),同降31.63%(扣非同降48.96%),EPS1.42元,略低于预期。考虑到宏观经济形势下行对销量价格影响,我们下调2016-17年的EPS预测至1.15、1.33元(-0.90、-0.97元),下调目标价至19.40元(-2.10元),维持“增持”评级。
    盈利历史底部,4Q创同期最低:我们测算15年公司出厂均价为193元/吨,同降43元/吨,吨毛利同降26元至约53元的历史低位,销售毛利率下降5.09个百分点至27.64%;其中4Q吨毛利约54元/吨(历史同期最低);受主营业务收入下降及在建生产线投产影响,期间费用率同升3个百分点达到13.44%,是自07年来的最高值。
    弱市显龙头本色,市占率进一步提升:公司15年实现水泥和熟料合计净销量为2.56亿吨,同比增长3%,明显高于全国同比下滑4.9%的均值,市占率进一步提升。16年1-2月,行业产量下滑约8%,我们判断海螺行业领先的成本优势令销量有望继续维持较好水平,全年我们预计销量增速维持在0-5%区间。
    资本性开支计划不减,布局海外:15年公司投产贵阳海螺、祁阳海螺等5条熟料生产线,新增熟料产能1,150万吨、水泥产能2,250万吨,并完成并购江西圣塔及收购巢东股份资产。我们认为公司未来新增产能重心将放在西部(并购为主)及海外东南亚地区布局。
    风险提示:原材料成本上升风险、宏观经济形势风险。