华润水泥(1313，买入)：水泥价格持续回温，毛利率上升，跌幅收窄

    三季度跌幅收窄业绩回升

    公司第 2016 财年前三季度权益人应占盈利 8.38 亿港元，同比下跌 34%，和 1H2016 同比下跌的 83%相比，降幅明显收窄。若撇除汇兑亏损 4060 万港元，公司第三季 度核心净利润 6.21 亿港元，同比环比分别增加 51%和 41%，主要是因为水泥市场 价格上涨及公司有效控制成本。

    水泥价格持续回温

    六月以来全国水泥均价平稳回温，广东广西水泥市场均价经历三轮上涨，下半年 总涨幅约 60 元/吨，主要是由于上游煤炭价格的上涨和卡车超载监察的严格以及 下游基础建设需求导致。第四季度是华南地区水泥旺季，华润水泥华南地区 32.5 级和 42.5 级散装水泥出厂均价季度内分别提价 22.5 元/吨和 30 元/吨。

    毛利率上升

    第三季度水泥、熟料和混凝土毛利率分别同比上涨 1%，2016 年除混凝土毛利 率基本平稳在 30%以外，水泥熟料的毛利率和总毛利率分别从第一季度的 18.7% 和 20.7%上升到第三季度的 27.8%和 28.1%，主要是因为第一季度水泥价格是近 两年最低点，加上公司控制成本成效显现。

    汇兑亏损下降，应占联营公司业绩亏损收窄

    公司积极降低外债比例，2016 年前三季度汇兑亏损 2 亿港元，同比降低 68.67%， 第三季度汇兑亏损 4060 万港元，远低于 2015 年下半年的 10 亿和 2016 年上半年 的 1.6 亿亏损。由于水泥价格拉动，公司 2016 年前三季度联营公司亏损同比降低 65.6%，第三季度单季从联营公司和合资公司录得净利润 8400 万港元。

    更改目标价至 4.06 港元，提升至买入评级

    由于水泥价格的上涨和公司盈利能力的提高，我们预计华润水泥 16、17、18 财年营 业额分别为 25.9 亿、28.2 亿、30.7 亿港元，净利润分别 1.48 亿、1.85 亿、2.09 亿 港元，给与 2017 财年 1 倍 PB，预计未来 12 个月目标价为 4.06 港元，买入评级。

    主要风险

    煤炭价格上涨，2)汇率波动，3)水泥价格。

    2016 年上半年水泥价格低点过后下半年价格回温 2015 年、2016 年上半年水泥行业产能严重过剩导致水泥价格持续下行，全国水泥均 价最低点出现在 2016 年 2 月份，为 237 元/吨，下半年开始回温，十月开始涨幅增强。 行业整体库存偏低，春节前淡季通常价格降幅约为 7%，今年仅降 1%-2%，为 2017 你 安全价格奠定良好基础。

    去产能和行业重组双管齐下利好龙头企业

    水泥行业去产能已经被列入 2017 年国家要求的去产能行业之一。另一方面，2016 年 水泥行业重组逐步进行，中建材集团及中材集团合并、金隅冀东战略重组等将有效合 并地区资源，利好行业龙头企业。

    供给端煤炭价格涨势放缓。需求端，房地产受到政策限制，预计 2017 年新增面积同比增加 2%，和今年持平；基建方面受惠于 PPP 模式吸引民间资金流入，基建投资有望 保持稳定，支撑水泥需求。预计 2017 年水泥需求同比增速约为 2%-3%。