供应减少推动复苏。尽管我们对中国水泥的长期供求结构关系依然谨慎,但对于2017 年的水泥基本面我们的看法是积极的。我们相信水泥的需求增长将在2%,而新供给同比增速将在1.3%左右,所以水泥的毛利将会有一个周期性的复苏。我们自下而上的分析得出2017 年全国将增加新产线17 条,对比2016 年的19 条和2015 年的22 条。因此,供给的增长 – 除去错峰生产计划的影响,在2017 年我们将低于新产能净增长于2016 年的1.6%与2015 年的2%。

    需求放缓但维持正面。随着基建需求的走强和房产新开工的超预期,我们期待水泥业将迎来一个周期性的复苏。我们预计基建需求会保持17%的增长,随着PPP 项目带来的交通和市政工程需求的升温。尽管我们预计房地产政策变得越来越紧,但是三四线城市依然处于一个去库存化的周期,2017 年的新开工将依然保持增长在2%-5%。总体来看,需求将依旧保持放缓但维持持一个正面趋势,不会像2015 下半年一样反转下滑。

    供给侧改革带来的毛利复苏和价格提升。我们看到水泥毛利复苏的关键点来自于国家的错峰生产计划和趋严的环境法规,但是路演交流下来发现投资者更多的在关注需求方而不是供给的紧缩。我们预计在错峰生产计划的影响下至少有20%的产能将被停产,这给水泥的毛利以及价格在4Q16 和1Q17 带来复苏。此外,水泥库容比在持续的减少至一个五年以来的历史低位,这预示着一个强劲的价格上涨季即将来临。

    维持超配。供给改革的效应,加上基建需求的复苏,让我们相信水泥行业将维持增至以及迎来牛市。在大盘股中,我们推荐安徽海螺因为其巨大的成本优势。在中盘股中,我们推荐华润水泥将成为华南地区供需波动中最大的受益者。在小盘股中,我们推荐西部水泥因为在水泥错峰生产计划和该公司与安徽海螺的深度合作,使得陕西的毛利复苏。