要点
    四季度旺季开启，水泥价格持续上涨。我们于本周集中调研了三家华东水泥企业，与管理层及销售主管共探水泥区域需求及四季度旺季涨价行情。
 
    建议
    供给端控制强于往年，华东区域库存低位运行。往年冬季，北方需求转淡，水泥南下冲击南方市场。执行错峰生产后，水泥流向发生改变，华东区域价格稳定性及持续性明显改善。叠加今年南方地区淡季自律限产，水泥库存一直处于较低水平，目前华东沿江熟料库容比达到近5 年新低。

    关注华东大气及能耗问题对供给的边际影响。9 月底安徽省铜陵及宣城发布大气污染防治文件，若空气质量不达省控目标，四季度铜陵市水泥企业限产30%，宣城市将限产超50%。此外，矿产权的收紧使得苏南部分生产线由于矿山开采权证到期而停止生产。

    除环保压力外，个别省份（如浙江）还面临能耗指标超标的问题。

    在目前低库存背景下，超常规限产将对区域供给边际收缩造成较大影响。

    环保对需求整体影响相对有限，后期或存在赶工现象。根据我们调研区域，目前主要是限制城区内土石方作业，重点工程仍在施工建设，对存量需求整体影响相对有限。而10 月份由于限制炸药的使用，影响石灰石及骨料供应，叠加近期雨水影响，在建项目后期将出现赶工现象。

    看好四季度及明年上半年水泥价格表现。今年水泥供需格局明显改善，8 月中下旬以来高标号水泥市场价已累计上涨24 元/吨（较去年同期增加43.3 元/吨），四季度旺季价格表现有望超预期。往后看，山东河南等地采暖季限产4 个月，通道城市磨机也将关停，而明年由于春节过节较晚，施工时间可延长至2 月上旬。企业虽在限产前惜售熟料积极备货，但库存量仍不足以应对至春节前的水泥需求。明年上半年行业销量及价格表现均有望出现同比改善。

    投资建议：

    我们对四季度水泥旺季整体价格表现持乐观态度，目前华东地区库存极低，若大气治理或能耗问题造成区域供给边际收缩，价格弹性空间较大。此外，大企业集中度提高，协同合作模式的不断深入，亦有助于增加华东区域盈利的持续性。个股上，推荐海螺水泥A/H、华新水泥，建议关注华润水泥及万年青。

    风险
    需求超预期下滑；价格上涨低于预期。