西部水泥(02233)

　　陕西水泥公布 2017 盈利为人民币 710 百万元，每股盈利为 0.13 元，同比增长 6450%，与公司之前的盈喜预期一致。

　　2H17 的较高毛利 在 17 年下半年，公司销售水泥 10.34 百万吨（同比增长 9.9%）。由于 10 月开始的陕西水泥价格的上涨，公司的下半年水泥平均售价为 256 元每吨， 环比增长 15 元，同比增长 41 元。由于煤价稳定，西部水泥的吨成本为 187 元每吨，环比减少 1 元，同比增加 11 元。因此，公司下半年吨毛利为人民币 70 元，同比上半年的 53元和去年的 49 元。这个毛利增长反应了我们之前对陕西水泥供需关系改善的观点。

　　持续去杠杆 西部水泥净负债从 2016 的人民币 2667 百万元下降至目前的 2287 百万元，从而杠杆率由 45%下降至 35%。持续去杠杆增厚了公司的资产负债表

陕西省水泥供需关系明显好转 受益于错峰生产计划的实施，从 16 年下半年，基建行业的水泥需求开始大幅上升。陕西省水泥价格上涨 80 元至最近的 420 元/吨，这。现在的市场竞争格局保持稳定，并在未来三年内都利好西部水泥。

不同于其他地区的是，陕西省的水泥需求很大程度上依赖于基础建设，尤其是铁路和公路建设。由于陕西和新疆都是国家“一带一路”战略和“ 2020 年脱贫计划”关注的重点地区，因此我们对这两个省份未来三年内的水泥需求都十分有信心。为了达到国家的战略目标，政府批复了非常多的在未来三年内实施的基建项目而不是以往的五年时长。

 陕西地产投资增速也在回暖，西安市上半年地产投资增速为 22%，下半年和 18 年的新开工有望至 5-8%的水平与此同时，西部水泥也大力发展骨料业务并计划于 2018 增加 1600 万吨的产能。

　　维持买入 我们对于陕西市场的结构变化带来的市场潜力和定价能力十分乐观。我们上调2018 年的每股净收益将从人民币 0.14 元至 0.20 元（同比增长 48%）；另外， 2019 年每股净收益区间从人民币 0.15 元上调至人民币 0.22 元（同比增长 14%）。从吨企业价值的角度分析，其现价为人民币 300/吨，仍大大低于市场均价人民币 400 元/吨。鉴于 17年下半年的市场供求明显好转，我们认为，每吨企业价值在人民币 375 元/吨是合理的。我们的目标价从 1.65 港元上调至 1.80。仍具有 26%的空间，维持买入。