中国建材2017年经常性净利润为34亿元人民币，同比增长268％，较我们预期高7％。由于2017年第四季水泥价格大涨，经营杠杆带来的益处较预期显着，同时非水泥业务亦表现良好。鉴于2018年第一季水泥价格坚挺以及非水泥业务表现向好，我们将2018年经常性每股盈利预测提升23％，主要由于盈利弹性较高。因此，我们将目标价由9.72港元上调至10.97港元，基于1.1倍2018年市净率（假设与中材股份（1893.HK）的合并完成后，每股备考账面值为8.31元人民币）。重申买入。

投资亮点

第四季度的经常性净利润同比大涨291％。中国建材2017年实现净利润32亿元人民币。若撇除一次性项目，我们估计经常性净利润约34亿元人民币，同比增长268％。值得留意的是，我们估计2017年第四季经常性净利润为15.3亿元人民币，同比增长291％，占全年利润的45％。第四季盈利良好，主要是受助于强劲的综合平均售价（水泥和熟料），从2017年第三季的247元人民币/吨上升至2017年四季度的290元人民币/吨。而每吨综合毛利也因此从2017年第三季的68元人民币上涨至2017年第四季的90元人民币。同时，作为中国建材合并目标的中材股份，亦在2017年录得强劲盈利增长，净利润同比增长199％至17.5亿元人民币。

非水泥业务也表现良好。2017年，公司的新材料业务（如石膏板、玻璃纤维、转子叶片）的经调整EBITDA同比增长39.6％至36亿元人民币，主要受益于平均售价回升。工程服务业务的经调整EBITDA亦上升44.6％至15.8亿元人民币。

盈利质素改善。在2017年，其他收入/息税前利润比率为15.2％，低于2016年的27.9％。公司减少对其他收入（主要是政府补贴）的依赖，意味着盈利质素有所改善。

合并完成后，资产负债率将大大降低。中国建材截至2017年底的净负债/权益比为196％。据公司表示，如果将中国建材和中材股份视为单一实体，这一比率将仅为149.2％。中国建材估计，中材股份将在4月底或5月初完成退市。

计划在未来两个月上调水泥价格。由于库存水平相对较低，公司正计划在4月和5月上调水泥价格至少两次，尤其是在华东地区。考虑到2018年首季水泥价格坚挺、水泥价格在第二季的正面前景，以及非水泥业务的良好发展，我们将2018年经常性每股盈利预测提升23％，尤其是考虑到其盈利弹性较高（2018年EBIT/利息覆盖率：2.4倍）。

资本操作带来更多催化剂，遭下调估值的机会降低。中国建材的2018年市净率为0.75倍（以合并后的备考账面值计算）。随着盈利质素提高以及杠杆率下降，我们认为公司有重新估值的空间。如果公司成功利用中材股份旗下A股子公司来进一步削减资产负债率，股价将有更多上涨空间。