海螺水泥(0914.HK)2017年全年营业收入同比增长34.7%至人民币753.1亿元，归属股东净利润同比增长85.43%至人民币159.0亿元。受到原煤采购价格上涨影响，公司综合成本159.76元/吨，同比上升20.8%；但毛利增长45.5%至255.2亿元，毛利率仍从31.4%提升至33.9%。

　　国泰君安表示，2017年，全国水泥的产量下降0.2%至23.2亿吨，而海螺水泥(0914.HK)的水泥和熟料合计净销量稳步增长6.6%至2.95亿吨。因此公司市场占有率从16年的11.5%进一步提升至12.7%，市场扩张速度创近5年的新高，体现水泥行业加速向龙头聚集的趋势。

　　公司向全产业链拓展，产品综合销价大幅上涨，综合毛利率为同比上升2.74个百分点至35.59%。细分到各个产品，42.5级水泥营收同比增长48%，毛利率上升2.9个百分比至35%；32.5级水泥营收同比增长19.3%，毛利率微幅增长至37.9%；熟料营收同比增长7.3%，毛利率上升6.1个百分比至30%；骨料及石子受惠于骨料市场供需关系持续改善，营收同比大幅增长92.8%，毛利率改善17.9个百分比至64%。

　　从比重来看，公司产品结构有所优化，42.5级和42.5级以上的水泥营收占比提高6个百分比至61%，而32.5级水泥营收占比从32%下降至28%。去年9月工信部已经公布了《通用硅酸盐水泥》强制性国家标准修改单，计划取消32.5R强度等级的复合硅酸盐水泥(PC32.5R)，未来后续标准修订时可能会陆续取消矿渣、粉煤灰、火山灰32.5等级水泥。尽管目前32.5级水泥拥有更高的毛利率，但公司提前布局有利于应对未来32.5级水泥全面淘汰。

　　目前，公司积极推进海外项目，已经在5个海外国家(印尼、柬埔寨、老挝、缅甸、俄罗斯)布局，预计在2020年海外将达成5000万吨的产能。公司选择吨毛利较好的海外地区开展项目，以印尼为例，印尼项目的成本在150-155元/吨，低于国内平均成本159元/吨，吨毛利120-130元左右。管理层透露柬埔寨马德望项目在3月18日正式点火投产，熟料与水泥产能分别为180万吨和300万吨；印尼北苏拉威西项目预计在二季度投产，熟料与水泥产能分别为180万吨和220万吨。由于海外项目基数和国内业务相比较小，销量和产能将高速增长。随着老挝琅勃拉邦(2500吨/天)、伏尔加、缅甸曼德勒等项目有序推进以及海外产能扩张，有望为公司贡献更多利润和更高的毛利率。

　　值得注意的是，海螺水泥(0914.HK)17年四季度的吨毛利达到了123元，支撑公司四季度归属股东的净利润高达60.9亿元，占到全年净利润的38.3%。管理层表示今年第一季度平均毛利好于17年第四季度。开局良好且目前水泥价格依然处于高位，可以期待公司上半年的表现。

　　国泰君安表示，目前海螺水泥(0914.HK)市场平均目标价为46.0港元，18/19年市场预期每股盈利增长21.2%/4.3%，18/19年市场预期市盈率10.2/9.8倍，市场预期市净率1.8/1.6倍，目前市盈率低于过去一年历史平均水平。