天山股份2013上半年收入34.64亿元,同比增长2.4%;归属上市公司股东净利润0.82亿元,同比下降33.1%,对应每股收益0.09元,其中1季度和2季度单季度每股收益为-0.21元和0.30元。公司上半年业绩下滑主要原因是新疆地区产能快速投放导致产能严重过剩,水泥价格同比出现大幅下跌,毛利率也有所下降。上半年江苏地区水泥价格较去年同期也略有下降,但受益于煤炭成本大幅下降,江苏区域的毛利率同比略有提升。从上半年收入分地区占比来看,江苏地区收入仅占主营收入的23%,对整体业绩影响较小。此外,上半年公司营业外收入大幅增长81.2%至1.03亿,对业绩产生较大提升作用。预计公司目前水泥产能达到3,500-3,600万吨,到今年年底可能达到3,800-3,900万吨。虽然新疆市场需求增长相对较好,但区域内产能不断投放仍将会对价格产生一定的压力,我们继续维持持有评级,下调目标价至6.85元,对应2013年0.9倍市净率。

    支撑评级的要点

    伴随公司的产能投放,预计公司上半年水泥销量同比仍保持较快增长,但水泥销售价格大幅下降,毛利率也有所下滑。上半年公司综合毛利率为20.9%,较去年同期下降2.1个百分点;公司净利润率为2.4%,较去年同期下降1.3个百分点。

    分地区来看,新疆地区主营业务毛利率较去年同期下降3.06个百分点至23.0%,江苏地区主营业务毛利率上升1.11个百分点至13.8%。

    公司上半年期间费用率为18.5%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为5.4%、7.0%和6.1%,较去年同期分别上升0.3、0.5和0.6个百分点,主要是公司部分项目于去年下半年开始逐步完工投产转固,导致费用上升。

    评级面临的主要风险

    新疆地区新增产能投放过快引起的价格进一步下跌的风险。

    估值

    我们对公司2013-2015年每股盈利预测分别为0.302、0.438、0.583元,下调目标价至6.85元,对应2013年0.9倍市净率,维持持有评级。

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