需求受商品房限购和重大项目资金供给不足影响致业绩低于预期。2012年上半年公司业绩大幅低于预期的主要原因是：区域需求还未见明显起色，公司水泥销量和价格受到影响导致营业收入同比下降；同时成本提升和价格下降双重挤压，公司盈利能力下降明显。区域需求低迷的原因是：1、受国家商品房限购影响，房地产开发商短中期预期悲观，部分商品房建设施工放缓，少数暂时停工，上半年新开工同比增速下降。2、国家2011年以来持续流动性紧缩政策，虽然有所放松但是市场资金供给仍然不足，施工旺季重大项目因资金不足放缓施工和停工。成本上升，除了煤炭价格有提升外，同时国家对于同一提高工业用电电价，进一步增加了制造成本。再加上价格的下降，公司盈利能力下降明显，上半年综合毛利率为4.28%，同比大幅下降15.37个百分点。第二季度公司毛利率仅为12.15%，虽环比提高17.97个百分点，但同比仍下降11.03个百分点，下降幅度较大。

    本部亏损拖累业绩表现，底部区域业绩改善趋势明显。上半年公司子公司宜宾水泥实现利润169.83万元，同比下降91.34%，都江堰实现净利润3253.05万元，同比下降79.44%。电力子公司实现净利润501.42万元，下降25.34%。本部亏损较多，净利润约为-2144万元，对整个公司业绩产生较大拖累。但是从单季度来看，第二季度公司业绩增长明显改善。2012年第二季度公司归属于母公司所有者的净利润为2094万元，同比下降72.65%，较第一季度同比下降344.07%，环比改善突出。显现公司处于业绩底部的拐点区域。

    都江堰资产注入公司总体管理水平改善，提升业绩弹性。都江堰子公司生产线作为优质的水泥资产，不但成为公司业绩贡献的主力，同时也提升了公司的管理水平。从都江堰水泥资产注入后，公司费用管理能力提升明显。2012年上半年期间费用率在收入下降的情况下仅为8.87%，虽同比提高3.16个百分点，但仍处于行业较低水平，未来随着量价的回升，费用率将会下降，公司业绩弹性将得到提升。

    都江堰业绩补偿提升公司持股安全性。2011年都江堰水泥资产注入时，协议中承诺2011年到2103年都江堰净利润要达到5.52亿元、4.97亿元和4.76亿元，如果达不到承诺，将会按照规定注销相应的股份。2011年都江堰净利润低于注入四川双马时承诺的业绩，大股东拉法基把应注销的相应股份5714万股改为无偿赠送给股东，股东为第四届股东大会当天（还未召开）收盘时在册的股东，根据持股比例分配赠送。按股价6.40元计算，对应市值为3.7亿元。也就是股东的股份增加10%，不考虑股价波动的影响，持股收益为10%。2012年都江堰的业绩预计低于预期是大概率事件，业绩承诺协议规定将会进一步保证持股的安全性。

    西部大开发优惠税率提升公司业绩表现。 2012年公司获得国家税务局的批准，宜宾和都江堰子公司从2011年起享受西部大开发优惠税率15%，公司报告期应收所得税退税款5100万元。未来的优惠税率将提升公司的净利润水平。

    向好趋势和成长性确定。未来随着区域产能的淘汰和需求的回升，区域的向好趋势是确定，虽然商品房限购政策和重大项目资金供给不足会影响到需求改善的力度，落后产能淘汰的速度和实际淘汰量对于产能的影响是有一个逐步体现的过程影响的供给改善的速度，但是未来总体向好的趋势是确定。公司业绩将得到逐步的改善。同时拉法基西南资产在3-6年注入，保证公司未来的成长性，注入后公司将成为西南区域的水泥龙头企业之一。未来3年内公司权益产能增长至少2倍多，保证公司未来业绩的长期增长。

    盈利预测与投资建议:

    假设2012年公司水泥价格的涨幅为0%、10%和6%，同时不考虑都江堰业绩达不到承诺，注销股本的可能，我们预计公司2012年到2014年的每股收益为0.20元、0.42元和0.73元，以收盘价计算6.40计算对应的动态PE为33倍、16倍和9倍，考虑到公司的成长性、都江堰业绩承诺带来的持股安全性、都江堰资产质量的优质性、区域见底改善和所得税优惠政策的影响，维持公司“推荐”的投资评级。

    风险提示：

    商品房限购政策对于区域房地产水泥需求影响大于预期；

    1）区域重点工程项目资金供给短缺持续时间超出预期；

    2）资产注入进程低于预期的风险。