青松建化(600425)
    事件评论
    疆内需求延续低迷，公司归属净利润历史首亏，且亏损额占比全疆一半。新疆地区全年需求继续恶化，需求全年同比下降16%。就公司而言，全年水泥销量681 万吨，同比下降20%。从吨指标看，全年吨收入258 元，相较于2014 年下滑63 元；吨成本比2014 年下降29 元，综合看吨毛利34 元至-21 元；吨费用增加50 元，主因部分设备阶段性停产导致折旧转计管理费用所致；吨营业外收入7 元，与2014 年相比减少37 元，主要是补贴以及增值税退税减少；最终来看吨归属净利-100元，而2014 年全年吨归属净利为1 元。从绝对值看，-6.81 亿的归属净利润也是历史首次亏损，且亏损额占比全疆一半（2015 年全疆水泥市场亏损15 亿元）。从现金流角度看，全年公司经营活动现金流仅为6703 万元，相对于2014 年5.07 亿元大幅下降。主要是因为水泥销售以及价格下降导致资金流入减少；目前公司在手货币资金1.97 亿元，相对于去年的5.1 亿元亦大幅下降，下降主因偿还银行借款。
    过剩为疆内水泥之大困，破局非朝夕之事。1、回顾疆内水泥市场历史，4 万亿大刺激下，新疆水泥产能建设过快，由2010 年的3800 万吨扩张到2014 年的1 亿吨，直接导致了区域严重过剩，2015 年全疆水泥产能利用率仅为33.6%（就青松而言，水泥产能约2000 万吨，15 年产能利用率为34%），不过好在目前疆内不存在新增供给的担忧，年均新增熟料仅200-300 万吨。2、中期展望：一带一路的刺激不会一蹴而就，政策红利属于渐进式释放，因此需求端难以大幅改善；同时，错峰生产及企业自律意识增强，预计价格能在2016 年有一定改善。至于当前的供给侧改革，我们认为疆内市场仍趋谨慎：2016 年新疆经济工作会议指出，十三五期间将压减水泥产能2500 万吨，占当前总产能20%；5 年时间消化20%的存量产能，尚并不能证明地方政府去产能的果敢决心，更何况存量过剩如此明显，因此不会有立竿见影的效果。
    预计2016/2017 年EPS0.035 元、0.076 元，对应PE 为144 倍、67倍，增持评级。