水泥行业：紧缩之下方显龙头本色
来源： 发布时间：2005年07月09日
光大证券研究所 周海鸥 王雪莲
水泥是今年国家明令严控过度投资的几个产业之一。国家对水泥及其下游房地产投资热的控制，将导致固定资产投资减速以及水泥新建项目的减少，供需的共同减少将使2004年下半年至2006年的水泥价格不可能大幅上涨或大跌。
不过，短期内中国水泥行业经受阵痛也是再所难免的。虽然如此，由于我国水泥的需求不断增长，我们也没必要对中国水泥行业过于悲观。龙头企业海螺水泥（600585）、华新水泥（600801）、冀东水泥（000401）、天山股份（000877）等上市公司在行业整合中，规模经济效应将会得到进一步的体现。
宏观紧缩的不利影响
1.在钢材等金属类产品价格大幅走低，一些项目下马停建或缓建的影响下，水泥市场的价格及需求出现下降。如华东地区、珠江三角洲地区等市场的水泥价格均不同程度地出现下调。
从发展的角度来看，前期国家连续出台的控制固定资产投资过快政策效应将进一步释放，水泥价格仍有回落的压力。但由于水泥的供给也将因国家提高准入门槛而减少，这又会使水泥价格有上涨的动力，因此我们预计下半年水泥价格将以高位运行为主，难以大幅下跌。
2.煤电运价涨，生产成本上升。在这一点上，华南、华东煤炭供应的紧张状况就是最好的说明，而煤价的大福度上升，也导致库存减少。电力紧张也是水泥企业普遍的问题，较突出的是华东地区，许多企业纷纷采取措施，避开用电高峰生产，而这对企业连续化生产会产生较大影响。
同时，新的交通法实施和大力整顿公路运输超载问题，也使得公路运输费用大幅度上升，铁路运输车皮紧张，造成许多企业水泥运不出去，原材料运不进来，给企业的生产销售带来很大影响，导致生产成本上升。
虽然说水泥价格在下半年可能会随投资增幅的回落而略有回落，但由于产品型号的不同，这种影响的差异性会很强。例如，高标号水泥价格将继续有所上升，而低标号水泥价格将有所波动。不过，我们预计2004年中期、全年水泥企业的盈利水平同比不会大幅下降，因此没有必要过于悲观。
大型水泥企业将获益
虽然国家对部分行业和地区的盲目投资、低水平重复建设给予了严格的限制，但市场上对优质水泥的需求还是比较旺盛的。最终被淘汰的，应该是那些过时的技术，而不应该是符合市场需求的技术。
据有关权威部门预测：2004年我国水泥需求量在8.5亿吨左右，同比增长10%。而国家发改委最新的《产业结构调整指导目录》，也进一步明确国家支持、限制和淘汰的水泥工艺、技术和产品，支持加快发展新型干法水泥。
国家提高水泥市场准入门槛，这对我国水泥行业的长期健康发展将是非常有利的，其中生产工艺先进的现有大型企业将成为最大的受益者。
从盈利能力看，大型水泥企业的盈利能力明显要好于小型企业。2003年水泥工业总产值(不变价)1495亿元，工业增加值589亿元，累计实现销售收入1796亿元，利润超过110亿元，同比增长148%。
其中，132户大型水泥企业实现利润50亿元，占水泥行业全部利润近一半。而3884户小水泥企业实现利润不到30亿元，占全部利润不到三成，销售利润率只有3.9%，明显低于大型企业。因此，在国家宏观紧缩中，大型水泥企业将成为最大受益者。
龙头公司投资价值大
在当前国家对水泥行业宏观紧缩的背景下，现在投资水泥板块还未到时候，我们对水泥板块仍然维持“中性”的投资评级。不过，目前水泥板块二级市场的股价跌幅已在20%以上，距底部已不远，后市的跌幅将小于大盘，而上涨的潜力却很大。而下面的这3家企业堪称水泥行业的三颗珍珠。
1.海螺水泥（600585）：公司连续8年为国内最大的水泥生产商，也是中国经济最发达、水泥需求量增长最快的华东地区最具竞争力的水泥企业，公司的销售收入、净利润等经营指标连续几年名列同行业第一。
在其产品结构中，新型干法生产的水泥产量占到了90%以上，且主要是高标号水泥，是符合国家水泥产业发展方向的产品。
另外，由于华东地区水泥增量主要来自于场馆公路及建筑设施投资的拉动作用，而非国家控制的房地产建设，同时淘汰小水泥的力度也大于其他地区，这就为海螺水泥等大型企业留下了广阔的发展空间。而且公司生产成本较低，受电力煤炭瓶颈制约较小，应对风险的能力较强。
总体来说，国家对水泥、房地产行业的宏观紧缩调控，对公司的影响将是利大于弊，在行业整合中，公司的龙头地位将更加牢固。预计2004年公司中期和全年的业绩增长至少在100%以上。我们认为公司二级市场合理估值分别为20倍（A股）、12倍（H股）的动态市盈率水平。如此看来，目前公司股价具有很强的投资价值，是投资水泥板块的最佳选择。
2.冀东水泥(000401)：公司是华北地区最大、全国第四大水泥生产商，公司在北京的市场份额已达15%以上。北京奥运场所、天津城区改造等基建将大幅增加华北地区的水泥需求，这为公司未来的发展创造了有利的市场条件。
目前华北地区水泥价格处于历史低位，进一步下跌的空间不大。国家对水泥、房地产行业的宏观调控，对公司的发展也将是非常有利的。
公司2004年产能快速增长，2005年后发展速度可能趋缓。预计2004年中期公司业绩将有100%以上的涨幅，全年业绩增长幅度也不低于50%。公司合理估值为25倍的动态市盈率，目前股价严重超跌，建议在大盘反弹之时积极介入，进行中长线投资。
3.华新水泥（600801）：公司是全国水泥品种最多的企业，其生产的优质高标号水泥市场应用范围十分广泛。公司近年来一直在扩张产能，其耗资23519.85万元收购了苏州金猫水泥51%的股权取得控股权后，扩大了其在上海及华东地区的市场份额，也使得公司水泥产能迅速扩张至1000万吨，居业内第二位。
另外，由于公司本部附近的武汉地区房地产价格较低，仍有较强的发展潜力，其对公司水泥的需求量也在不断增长，因此公司发展前景值得看好。
公司2004年一季度净利润大幅增长，达到去年全年的87%，预计其今年上半年、以及全年业绩有望同比增长100%以上。目前公司股价被低估，建议逢低介入。
来源：证券市场周刊 发表时间：2004-07-06
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