海螺水泥(00914 HK): 市场逆境中增长，维持“收集”
    • 三季度业绩符合低迷的水泥市场情况。前三季度净利润同比下降25.3%至人民币 6,103百万元。收入同比下降13.1% 至人民币37,969百万元.前三季度毛利同比下降31.6%至10,089百万元，显示吨毛利为人民币52元，同比下跌37.4%。我们发现除去非经常项，净利润的下跌速度在环比放缓。我们认为该业绩主要受到更低的ASP的影响。
    • 关键假设/调整：1) 下调单位售价以反映新的供需关系，但我们预计未来单位售价将小幅回升。2) 下调FY15F的GP/t至人民币56元，但由于预计未来水泥煤炭价差将改善,我们预测FY16-FY17F的GP/t至人民币64元和人民币64元。3) 调整F15-FY17F的市场份额假设至19.5%，21.5%和23.0%。
    • 我们预计海螺水泥的市场份额将继续迅速扩张。我们认为取消32.5标号水泥将减少外卖至粉磨站的熟料，因此间接地限制了来自水泥粉磨站的水泥产量。我们认为此项措施将为海螺水泥提供很好的行业整合时机。我们维持投资评级为“收集”，但由于水泥行业估值下移，目标价由33.00港元下调至28.00港元。目标价将分别相当于FY15-FY17F的市盈率14.1倍，12.3倍和11.3倍。