投资要点
　　事件：
　　公司近日公布2016 年3 季报，实现收入90.76 亿元，同比增6.51%；实现归母净利-4.5 亿元，同比减亏46%。其中3 季度实现收入38.16 亿元，同比增11.95%；实现归母净利4.75 亿元，同比增159.3%。

　　点评：
　　3 季度区域需求增速有所下滑，盈利大幅提升。2016 年Q3 受暴雨、G20限产等影响，全国水泥需求增速环比有所下滑，全国3 季度需求增速1.6%，上半年增速为3.2%。而公司重点布局的京津冀区域作为上半年需求恢复最好的地区，Q3 也同样出现了增速下滑，单季度增速由上半年的15.9%降至10.7%。受此影响，公司Q1-3 实现水泥熟料销量约5900 万吨，增速降至13%，前值为17.7%。相对于需求，Q3 价格的表现更好，区域在6月初、7 月底分别推涨20-30 元/吨，均价环比Q2 有较大幅度提升；成本方面，虽然煤价的快速上涨导致成本上行，但考虑到煤价快速上涨时点发生在8 月初而水泥企业一般有30-45 天的库存周期，故3 季度成本的上涨幅度相对有限；Q3 吨毛利提升至约54 元/吨，环比、同比提升幅度均超过25 元/吨。

　　期间费用的管控进一步提升了Q3 盈利水平。Q3 吨期间费用合计约38.5元/吨，同比降约14.8 元/吨；其中吨管理费用降12.3 元/吨至17.5 元/吨，吨财务费用降3.2 元/吨至13.9 元/吨。吨毛利的提升叠加期间费用的下降，公司吨水泥净利同比有较大幅度提升，Q3 吨净利约22.3 元/吨，去年同期为-40 元/吨。

　　短期煤价上涨和公路查超推动价格超预期上涨，盈利进一步改善。9 月底开始，全国严格整治路运超载，另外煤价也大幅上调，导致水泥企业生产和运输成本有所增加。但今年各大区域主导企业协同较好，京津冀、华中、华东、华南、西南、西北等地区纷纷开始大幅推涨水泥价格，京津冀区域涨幅约50-70元/吨，基本可以完全转移煤价和查超带来的成本上涨，甚至还有盈利，这一波上涨略超市场预期，从历史经验也表明大多数情况下煤价上涨对行业确实是有利的。

　　河南11 月起强制关停区域产能短期利于推涨价格，而长期意义更大。9 月底河南省政府下发117 号文件强制执行11 月1 日至明年1 月31 日全区域停产以来，区域水泥价格大幅上涨130-150 元/吨至400 元/吨以上，短期利好京津冀、湖北、山东等周边地区推涨和稳价。而长期来看，由政府主导强推区域停产或限产计划等行政手段相较于市场化的手段解决行业产能过剩、运行效率低下、全行业盈利低迷等问题效果更快、更显著，这方面在煤炭、钢铁行业的供给侧改革已经可以看到效果。现在水泥行业开始出现地方政府行政手段的推出，未来政府加强水泥供给侧改革的趋势可以预见，特别是过剩严重、盈利较差的北方区域供给侧改革必定会加强，而公司所在的京津冀区域值得重点关注。

　　4 季度水泥单吨盈利将更好，全年实现扭亏可更乐观些。我们预计4 季度公司水泥吨毛利仍将继续改善，Q4 至少能实现3 亿元以上的净利润，如果近期的涨价执行情况较好，盈利将更大。另一方面，公司具备通过非主业盈利实现扭亏的客观条件，且公司扭亏意愿较强，我们预计全年实现扭亏概率较大，但也需要重点关注影响实现扭亏的风险点，包括秦岭水泥的股价、10/11 两个月区域的需求等。

　　投资建议：
　　短期价格的超预期上涨进一步提高了全年实现扭亏的可能；中长期来看，京津冀区域的水泥供给侧改革政府必定会加强，叠加京津冀一体化带来的明显增量需求，而龙头企业的合并显著提升集中度，区域水泥的盈利将继续提升。

　　维持“增持”，定增底价9.31 元，对公司股价形成支撑；假设16 年重组完成，17 年开始并表，预计公司16-18 年净利润分别为0.50、25、31 亿元，对应EPS（按定增预案摊薄）分别为0.04、0.81、1.02 元。

　　风险提示：重组未通过、出现较大的公允价值变动损失、行业需求超预期下滑等。