投资要点
    事件：
    公司披露2017 年第三季度报告，1-9 月实现营业收入46.28 亿元，同比增长21.99%，实现归母净利润5.80 亿元，同比增长184.52%，实现扣非后归母净利润5.23 亿元，同比增长167.30%，基本每股收益为0.7469 元。

    其中三季度单季实现营业收入20.23 亿元，同比增长16.10%，实现归母净利润3.95 亿元，同比增长77.52%。

    点评：
    区域需求仍然偏弱，但供给收紧下高景气延续。短期甘肃区域受当地项目投资断档期影响需求端的表现仍然偏弱，青海区域需求表现也较为平淡，1-8 月甘肃、青海省固定资产投资分别下滑35.9%及增长5.5%，两省水泥产量分别减少13.6%和9.7%。但得益于环保高压下部分存量产能的收缩以及行业良好的协同情况，区域水泥价格在供给端的持续收紧下维持在较高位置，1-9 月兰州和西宁42.5 标号散装水泥均价分别为344 元/吨和353 元/吨，同比分别提升100 元/吨和87 元/吨，区域水泥市场延续良好景气度。公司单季度收入增速为16.1%，增速环比二季度低6.9 个百分点，预计主要是去年同期均价基数抬高所致。

    财务费用持续压缩，吨净利维持高位。尽管三季度区域价格整体有所回落，但从公司三季度的盈利表现看，我们判断三季度的吨盈利指标依然不差，预计三季度单季吨毛利或超过80 元。期间费用方面，三季度销售费用和管理费用基本维持稳定，同比分别减少0.16%和增加2.80%，但财务费用有显著压缩，其中Q3 单季财务费用继续下降至2777 万元，同比减少43.7%，环比Q2 减少18.0%，显示公司减少带息负债、优化融资结构的动作仍在持续。公司三季度末带息负债规模为25.49 亿元，较二季度末减少4.52 亿元，较去年同期减少17.11 亿元，资产负债率也由二季度末的45.15%继续下行至三季度末的42.17%，费用压减的效益未来将持续显现。此外，公司Q3 单季确认营业外收入10467 万元，主要为处置土地的收益。综合影响下，我们预计公司三季度单季吨净利（含营业外收入）或超过50 元，与14 年同期水平相当。

    需求中期向上趋势明确，关注明后年强弹性释放。短期甘肃区域需求端表现依然偏弱，但随着当地多个重大项目进度的提速，需求修复的趋势已经逐步确立，其中6 月份甘肃集中开工35 个重点交通建设项目，总投资接近700 亿元，需求中期向上趋势十分明确。另外由于上游矿山开采等环节的受限，供给端的收紧力度也将持续并进一步加强，中期区域景气度和企业盈利不必担忧。在明后两年随着新上重大项目陆续进入施工高峰期后，需求集中释放下利润弹性将会非常可观。

    投资建议：
    9 月中建材、中材两大集团股份公司层面的整合反映两材合并加速推进，除了有利于优化区域水泥竞争格局、强化行业协同外，旗下上市公司层面整合预期也进一步增强，西北水泥资产整合存有想象空间。

    新增产能的控制、错峰生产的严格执行以及区域环保整顿的共振推动甘青区域供给端持续收紧。后续基建项目启动将带动区域需求向上，城镇化推进以及“一带一路”、扶贫攻坚等政策催化下基建力度将会持续，需求中期向上明确，区域中期景气度值得看好。公司今年盈利已经接近历史高点，明后年区域需求修复后业绩弹性将进一步显现。我们预计公司2017-2019 年归母净利润分别为7.41/11.05/11.35 亿元，对应PE 分别为11/8/7 倍，“增持”评级。

    风险提示：需求低于预期、行业协同不及预期。