华新水泥(600801.CH)

　　公司是目前大陆第三大水泥生产企业，2006年熟料产能为1550万吨，水泥产能为2850万吨。公司已经确定了以长江和京广线为核心的“大十字战略布局”(东到上海、江苏，西到重庆，南到湖南，北到河南)，在完成对湖北的布局之后，公司把河南和湖南作为下一步发展战略的主战场，充分显示出公司管理层积极进取的态度。

　　公司计划于07-09年新建5条熟料生产线。其中两条仍位于湖北境内，分别是咸宁4000t/d生产线，武穴二期4800t/d，主要是为了巩固湖北市场，做强大本营。二者将分别于今年三季度和四季度点火投产，达产后可为公司增加熟料产能300万吨。

　　河南和湖南两邻近大省快速增长的水泥消费市场吸引了公司向外扩张。预计河南信阳一条4500t/d的熟料生产线08年四季度投产。另外两条分别位于河南和湖南的4500t/d生产线的前期准备工作也已开展，预计09年投产。

　　“中部崛起”和增值税扩大试点范围拉动区域水泥需求。自国家于2004年提出“中部崛起”战略以来，中部六省固定资产投资热情高涨，增长率超过全国平均水准，预计未来两年仍处于高位。此外，国家扩大增值税抵扣范围试点也促进了中部地区固定资产投资增长。2007年1-8月份，中部6省的城镇固定资产投资同比增长35.9%，其中湖北、湖南和河南三省均在32.6%以上，远超过全国平均增速26.7%。中部经济发展的持续高涨将为公司未来的发展创造良好的外部环境。

　　湖南、河南两省目前新型干法比重仅为24%、45%，低于全国50%的水准，尚需大量新型干法线的建设和改造。湖北、河南和湖南三省到2010年之前总共要淘汰4600万吨落后水泥产能，这大大钳制了未来两年这些省份水泥产能的扩张，使水泥的价格在稳定的基础有上升趋势，将增加公司销售毛利率。

　　未来Hlolcim的入主华新成为第一大股东，这将为华新水泥输入先进的管理经验，从而进一步完善公司的治理结构，为公司长期稳定的发展奠定坚实的基础。

　　今后两年将是华新水泥的快速增长期，预计07、08年熟料产能(实际发挥)将分别达到1606万吨和1891万吨，增速分别为23.33%和17.76%。预计公司07、08年将分别实现EPS0.816元和1.093元，PE分别为41.2倍和30.8倍，考虑到目前估值基本合理，短期给予持有评级，长期仍然看好。

　　冀东水泥(000401.CH)

　　公司是大陆华北地区最大的水泥生产企业，2006年底产能2000万吨。公司通过制定和实施“三北”(巩固华北、挺进东北、开拓西北)发展战略，在河北、内蒙古、陕西、东北等地均建有大型水泥生产基地，已经完成从一个区域性企业向全国性企业转变的过程。

　　公司今年5月22日公告，将定向增发2.5亿股，融资30亿元用于新型干法熟料水泥生产线带余热发电等10个项目建设。这10个项目包括9条水泥熟料生产线(6条带余热发电)和1个独立粉磨站。另外，公司看中了吉林永吉丰富的石灰石资源和旺盛的水泥市场，在此筹建2条4500t/d生产线，分别在2009年和2010年投产，增加水泥产能450万吨。

　　公司正在建设的9条熟料生产线和筹建的2条生产线中4条位于河北唐山。原因一方面是公司在河北的发展优势最大，如石灰石资源丰富，政府扶持力度较大；另一方面是由于京津唐地区需求大幅上升，公司亟待提高产能抓住这一历史机遇。到2008年底，公司将在河北聚集水泥产能1800万吨。

　　总共11条生产线中，3条位于陕西，3条位于吉林，1条位于内蒙古。三省高速增长的固定资产投资和水泥需求是公司继续向三地扩张的重要原因。到2008年底，公司将在三地分别聚集水泥产能1000万吨、1000万吨和500万吨。根据目前建设进度，预计内蒙古亿利2500t/d生产线将于今年下半年投产，丰润马蹄山4500t/d、马头山4500t/d、三友二线4000t/d以及陕西泾阳5000t/d三个项目将于2008年中期投产，其余4个项目也将于08年底建成。届时，公司熟料产能将达3000万吨，水泥产能将达4000万吨，2010年可达4500万吨。

　　我们判断未来五年大陆经济建设重心将从长三角、珠三角转移至京津唐三角区，奥运会、曹妃甸开发、滨海开发将该区域固定资产投资、经济增长提供长期动力。这将使公司具有天时地利的优势，为未来的大发展提供了广阔的空间。

　　未来公司投资建设的11个水泥项目建成后将新增水泥产能1700万吨左右，使公司总产能达到3700万吨，进一步提高公司在“三北”区域的市场占有率，从而提高公司盈利能力。预计公司07、08年EPS分别为0.461元和0.693元，PE分别为39.0倍和26.0倍，但考虑未来增发会摊薄08年业绩，目前估值基本合理，给予持有评级，长期继续看好。

　　投资建议

　　台湾水泥(1101.TW)

　　台泥年产量目前名列中国前三大，布局主要集中在华南地区，其扩建计划分为二期进行，第一期04-08年预计扩建年产能2,460万吨，其中，水泥产能为2,025万吨，第二期10-15年预计再扩建水泥年产能2,000万吨，目前到2010年已规划整体产能约4,055万吨，其中水泥产能3,150万吨。第一期扩建计划08年达到高峰，08年底中国共有产能2,460万吨，超越台泥第一期扩建计划目标。目前已规划的扩建计划仍以深耕华南为布局方向，大致朝原产地扩厂或在主要市场设粉磨厂的方式来持续增加布局强度，若考虑台泥持有台泥国际比重由07年的72%下降至45%后，预估台泥07、08年可认列来自大陆地区的贡献为5.4亿新台币及11亿新台币(YoY+103.7%)。

　　以台泥大陆营运地区来说，近一年来广东地区PO42.5水泥售价(含运费)约下跌3.5%，而广西地区上涨8.3%，福建地区上涨22.86%。其中福建地区价格上涨最多，除了因为目前福建地区旋窑比重仅为28%，远低于全国平均的51%之外，福建省海西计划积极进行，主要在加强港口、铁路等交通运输网络、建设沿海重要能源基地、完善城市公共建设、加快信息基础设施建设等，使福建省水泥需求大量开出，价格上涨为华南几省之冠。受惠于价格的提升与余热发电等设备发挥降低单位成本的效应，台泥大陆地区毛利率由06年底的11%提升至3Q07的20%。

　　另外，台泥转投资获利甚佳，累积一到三季，转投资事业获利(含股利)48.78亿新台币，占税前净利66%，较去年58%大幅提升，主要贡献来自和平电厂(06年上半年岁修)、大陆水泥事业转亏为盈及信昌化工今年获利大增所致。

　　预估07、08年EPS分别为2.84元及2.88元，台泥大陆部局