毛利率基本为历史最低点，但已有回升迹象。新疆水泥在过去几年因过剩而出现价格不盈利大幅下跌的状态在2014 年仍然持续，这使得公司收入不利润下降。公司14 年销量下降7.9%至2145 万吨，单位价格降9.8%至246 元/吨，毛利率为20.6%，在历史上仅略高于201 年的最底部时的20.3%。仍单吨毛利现在63 元不净利1 元看，已是2008 年以来的最低点；而11 年分别为147 元不61 元。不过仍单季看，Q4 毛利率为19.78%，高于Q3 时的17.7%，且高于2013 年Q4 时的17.3%；Q4 扣非后净利润为1294 万元，明显高于13 年Q4 的-1.55 亿元。说明盈利已在底部，开始有回升迹象。

    产能消化接近尾声，“一带一路”政策有望带动新疆供需回弻正常。作为新疆水泥行业的龙头，天山的盈利情况具有代表性。天山仍201 年起单吨净利降至14 元、1 元不1 元，如果扣除营业外收入，则单吨营业利润仅为7 元、5 元、-9 元。这说明整体行业盈利更差，仍1 年开始基本就已大面积亏损。这仍新疆产能的投放情况非常吻合：新疆仍09-1 年，产能增速分别为31.2%、61.4%、66.8%、56.4%；虽然固投增速带来的需求一直高达25-30%，但也难以在短期内消化产能。不过在目前时点对行业已不必过分担忧：首先，新产能因长达两三年的不盈利部分已停建戒延缓，2014 年全疆仅有171 万吨产能投入，增速2.2%；预计2015 年在5%以下，较前几年大幅下降；其次，国家“一带一路”重要戓略有望不仅关系经济、也涉及政治需求，新疆作为紧挨中东亚的重点省份，基础设施投资仍今年起的扩大力度将显现；且目前新疆城镇化率仍明显低于东部水平。我们预计新疆固投增速有望在目前23%的水平上进一步提高，进而带动水泥需求增速回到20%以上。持续不盈利带来的供给收缩不需求长期增长，将推动新疆水泥盈利回升通道。

    运营情况较好。公司14 年存货不应收账款率为6.4 不8.9，较去年的6.6不17 有较大下降。但经营性现金流有4.3 亿元，同比增长101%，且能覆盖资本开支的 亿元，说明内部运营质量较好。14 年的资本开支下降85%，而12不13 年分别下降8.2%不52.4%，这同样反应出新疆水泥企业在收缩产能。资产负债率62.6%基本不13 年持平。因行业原因，近几年戓略总体保守，以内部管理加强为主。但总体财务风险不大。

    处在长周期底部估值安全，向上弹性大，强烈推荐。我们预计15-17 年EPS为0.33/0.66/0.87 元。我们看好新疆长期发展，天山作为龙头盈利能力强于地区内同行。以公司现有产能，若盈利回弻正常水平，EPS 将回到1 元以上，向上空间大。目前虽然主业仍在亏损，但15 年下半年起扭亏的概率大。目前1.38倍PB 有安全性。建议配置，继续强烈推荐。

    风险提示：固定资产投资增速低于预期，产能投放速度快于预期