量增价跌、吨成本降低:公司公告2014年年报,营业收入156.65亿元,同比基本持平,归母净利润0.35亿元,同比减少89.92%,水泥销量增长9.55%。其中,水泥熟料综合吨成本降低9.7元。这一方面源自于煤炭价格降低,另一方面源自于公司成本控制成效。但是由于华北地区水泥竞争态势严峻及公司的跑量策略,水泥价格下跌幅度高于成本下降幅度,公司利润率水平降低。

     一季度量价齐跌,2015年难言乐观:公司公告一季度业绩预告,预计亏损63977-55447万元,亏损增加原因在于一季度量价齐跌,且销量减少使得成本摊销较大。一季度业绩符合我们对2015年华北地区需求仍然低迷的判断,以及前期对于公司2015年水泥产业业绩贡献较少的预期,但由于公司参与秦岭水泥重组与亚泰集团定增,预计贡献税前利润14.1亿元,我们并不担心公司2015年的业绩情况。

     看好京津冀及国企改革催化:京津冀一体化政策将从需求拉动与环保趋严的供给收缩两方面助力华北地区供需状况改善,看好水泥价格向上空间及公司盈利弹性。随着河北省国企改革政策的落地,公司在管理层激励、资产注入等方面具备国企改革空间。

     投资建议:买入-A 投资评级,6个月目标价25元。我们预计公司2015年-2017年的净利润增速分别为2635%、-42%、32%,其中2015年业绩贡献主要来自投资收益。我们认为京津冀催化带来的需求拉动作用以及国企改革带来的公司效率提升具备提前折现条件,依然维持公司“买入-A”的投资评级,公司当前股价已达到我们前期深度报告中目标价,上调目标价至25元。

     风险提示:京津冀一体化低于预期、国企改革低于预期