海螺水泥(600585)

业绩创历史新高，量价齐升，超申万宏源预期。 公司发布 2017 年半年度报告：报告期内，公司实现营业收入为 319.08 亿元，同比增加 33.10%；实现归母净利润 67.17 亿元，同比增加 100.21%； EPS 1.27 元，超申万宏源预期。

增量主要来自：

（ 1）销量增长：上半年公司水泥及熟料销量 1.34 亿吨，同比增长 4.60%；其中 2 季度销量约 7500 万吨，同比增长约 8%； 1-6 月全国水泥产量仅增加 0.4%，公司市占率又有提升。主要原因是核心布局区域华东（ +3.40%)、华南（ +8.10%）需求景气拉动。

（ 2）价格增长：上半年公司吨收入 238元，同比增加 51 元；吨毛利 77 元，同比增加 20 元。主要原因是公司重要布局区域华东、中南等地区集中度、产能利用率都显着高于其他地区，企业协同提价效果较好。

（ 3）投资收益增加：报告期内，公司出售了持有的新力金融部分、青松建化、冀东水泥全部股票，取得投资收益 18.60 亿元。

供给侧是现阶段主旋律，看好龙头盈利可持续性。

2017 年是供给侧改革的大年，公司量价齐升也要归功于供给侧发力（环保出清+停窑限产+协同提价）和龙头优势的天作之合：一方面，环保督察和错峰限产执行力度空前，区域供需关系改善配合大企业协同给公司价格带来弹性；另一方面，海螺作为龙头，费用率（ 22.6 元/吨），杠杆率（ 25.45%）又创新低，成本优势明显，环保升级催生的成本端压力为其带来行业优胜劣汰后填补空间的先导优势，区域份额逐步提高。

目前，水泥价格正进入淡旺季切换期，熟料库容比处于历史低位，叠加需求稳定下的供给侧收缩逻辑，我们看好海螺作为行业龙头高利润水平的可持续性。

海外业务稳步推行，走出去是中长期看点。 随着我国供给侧改革进入新常态，协同提价带动中小企业盈利复燃，国内横向整合无论在空间还是性价比上都不是最佳时机。我们认为，未来几年海外业务会成为公司主要的增量来源。上半年，公司海外销量同比增长 85.31%，销售金额同比增长 100.06%；期间印尼孔雀港粉磨站二期工程顺利建成投产，同时印尼巴鲁海螺、马德望海螺及北苏海螺共计 4 条 5000t/d 熟料生产线预计也会在近两年内投产，中长期来看，国际业务将成为公司的新增长极。

盈利预测与估值：

我们认为，在供给侧改革为主导的涨价逻辑下，利润会优先流向具有成本和技术优势的龙头企业，环保趋严和错峰生产常态化将持续拉长海螺高 ROE 周期。

我们上调公司盈利预测，预计公司 2017-2019年归母净利润分别为 136.77/137.72/150.11亿元，对应每股收益分别为 2.58/2.60/2.83 元（调前业绩分别为 1.99/2.41/2.89 元）。目前股价对应 17-19 年 PE 为 9/9/8 倍，维持“买入”评级。