海螺水泥(600585)

业绩超预期， EPS 逻辑完美验证。

近日，公司发布 2017 年年度业绩预增公告，预计实现归母净利润同比增加 59.7-76.8 亿元， 增幅 70%-90%， 比此前公司预计的 50-70%大幅提高，其中四季度单季同比约增加 21.3-38.4 亿元， 增幅 83%-150%,增速环同比均大幅提升，超申万宏源预期。 我们判断业绩高弹性主要来自涨价逻辑：预计公司四季度水泥及熟料综合销量 8277 万吨，同比增长 7%%，四季度吨净利 75 元/吨，同比增加 42 元/吨， EPS 超预期逻辑完美兑现。

预期差依然存在，看好海螺误判修复。

我们认为，现阶段市场对需求端依然存在预期差，随着公司业绩确定性提升，市场或加速步入“误判修复+春季躁动”的黄金窗口期。 一方面，市场对房地产销量增速下滑过于悲观，后续地产投资韧性有望超预期：

（ 1）一二线城市未来租赁房占比会逐步放大，但这块并不统计在销售面积，使表观数据存在低估；

（ 2） 政府对房地产态度的边际放宽和 2018 年棚改计划超预期或带来中长期化学反应。

另一方面， 公司西部产能的主要布局区位陕西、甘肃以及云贵地区，是精准扶贫规划的重点区域，我们认为未来几年，中西部需求将受政策偏重，或现高弹性。

估值有望进一步提升，差异化盈利优势助公司享受估值溢价。 供给端而言，我们近期反复提示供给侧强势贯穿下中长期水泥股的上涨逻辑应跳出涨价范畴，从 EPS主导切入 PE驱动，关注高盈利可持续带来的估值提升。

2018 年排污许可证和环保税的影响蓄势待发，以环保税而言，因为不同区位费率差异巨大，或进一步提升海螺利润端份额。一方面，公司布局区位费用率普遍在中游偏低水平， 具备相对优势， 边际影响不大；另一方面，公司环保标准一直引领行业，预计约有 16%的生产线可享受氮氧化物减免， 70%的生产线享受二氧化硫减免。我们认为，公司作为行业龙头，环保高压下差异化盈利能力将会进一步放大，在全行业估值提升逻辑下应该优先享有估值溢价。

分红率大概率上行，估值具重塑价值。 今年以来公司资本开支拐头向下而现金流大幅改善，后续我们认为， 公司资本性开支基本维稳，近几年只要需求不发生断崖式下跌， 盈利端将延续强势，净现金流入为后续分红率上行提供充足的稳定性，安全边际或带来估值重塑。

盈利预测与估值： 公司 EPS 超预期逻辑完美兑现，后续供给侧驱动行业 PE 中枢上移逻辑下我们认为公司凭借差异化盈利能力应该享有合理估值溢价。

我们上调公司盈利预测，预计公司 2017-2019 年归母净利润分别为 160.58/177.74/197.50 亿元，对应每股收益分别为3.03/3.35/3.73 元（调前业绩分别为 2.72/2.78/3.02 元） 。目前股价对应 17-19 年 PE 为11 倍、 10 倍和 9 倍，维持“买入”评级。