上峰水泥(000672)

年报及一季报符合市场预期，低于我们预期

4 月 26 日，公司公布 2017 年报及 2018 年一季报。2017 年实现营收 45.88亿元， YoY+57.32%；归母净利润 7.92 亿元， YoY+445.19%，扣非后 7.84亿元， YoY+636.62%，位于公告预增区间内，符合市场预期，低于我们的预期。 2018 年一季度实现营收 8.3 亿元， YoY+9.52%；归母净利润 1.66亿元， YoY+89.33%，接近预告上限，占我们全年净利润预测值（ 14 亿）的 11.9%，低于我们的预期。怀宁上峰因安全事故停产整改，公司 18 年销量或受较大影响，下调至“增持”评级。

17 年公司量价齐升，盈利能力显著提高

2017 年公司生产 1449 万吨水泥及熟料， YoY+17.96%，销售 1444 万吨，YoY+16.4%，基本满产满销。其中下半年销售 760 万吨， YoY-5.7%，系17 年采暖季华东地区错峰生产执行严格，供给收缩。我们测算 17 年公司水泥及熟料均价 264 元，同比提升 84 元，其中上半年均价 229 元，同比提升 16 元；下半年均价 296 元，同比提升 134 元。吨毛利 98 元，同比提升 61 元，扣非后吨净利 52 元，同比提升 42 元。

经营现金大幅流入，资本结构改善

2017 年公司经营性现金流 10.3 亿元， YoY+88.99%，整体资金平衡状况改善。投资活动现金净流入 2.34 亿元， YoY+48.94%，系购建固定资产及支付收购股权尾款，投资额相对较小。 2017 年公司资产负债率 60.73%，同比下降 11.69pct， 18Q1 环比下降 0.46pct，资本结构显著改善。

受安全事故影响停产整改，全年业绩或受影响

4 月 5 日及 8 日，上峰水泥子公司怀宁上峰连续发生两起安全事故，造成 3名员工身亡。事故发生后，公司专门成立整改工作组对怀宁上峰实施临时停产整改。公司在怀宁共有两条 5000t/d 的熟料生产线及一座 200 万吨/年的水泥粉磨站，占公司熟料总产能的 31%，水泥总产能的 21%。当前时点正处水泥旺季，华东各地正在进行第四轮价格上调。根据数字水泥网信息，浙江、苏锡常等地已累计上调 80 元/吨，超过 60 元/吨的预期，目前企业库存普遍低位，约 4-5 成， 5 月仍存涨价预期。公司此次停产整改或对全年销量造成较大影响，业绩增速或放缓。

下调至“增持”评级

公司业务根植华东， 2017 年华东地区收入占比 93%。在华东地区供需格局改善、价格超预期上涨时，公司停产整改或对业绩造成较大影响。 我们下调了盈利预测， 预计 2018-2020 年公司净利润分别为 12.3/14.3/15.8 亿元，18-19 年盈利预测分别调减 11.7%/6.5%。2018 年可比公司平均 PE 9x，公司合理估值区间 7-8x，对应目标价格区间 10.64~12.16 元，下调至“增持”评级。

风险提示： 需求下滑超预期；煤炭价格上涨超预期。