来源：香港文汇报    发布时间：2005-10-1  

 

    按中国会计准则核算，海螺水泥(914)05年上半年净利润同比下滑89%至9,000万人民币，按国际财务报告准则核算，公司净利润同比下滑88%至9,100万人民币。公司按中国会计准则核算的业绩较我们的预测低21%。剔除1,800万人民币的非经常性亏损（受补贴收入影响），公司05年上半年净利润应为1.08亿人民币，较我们预测低5%。

 

    05年第2季度，水泥平均价格为187人民币/公吨，环比增长1%，且仅较我们的预测高0.5%。由于公司致力于削减技术消耗与提高能源利用效率，再加上煤炭价格出现了下降，公司成功地使平均成本环比降低了4%至148人民币/公吨，较我们的预测低2.6%。因此，公司05年第2季度毛利率由05年第1季度的17%上升至21%，不过仍然远低于04年第1季度和第2季度52%和43%的水平。05年上半年，水泥销量为2,400万公吨，公司很有可能实现05年4,500万公吨的销售目标(我们预计公司05年销量可能达到5,000公吨)。05年上半年，公司分销成本增长1.1倍至3.35亿人民币，而同期公司总销售收入仅增长了19%。包装袋销售比例的增加以及出口上升导致转运费用增加是公司分销成本上升的主要原因。

 

    水泥价格存不确定因素

 

    虽然煤炭成本的下降可能有助于降低公司的生产成本(05年上半年煤炭成本和电力成本分别占公司总成本的41%和24%)，但我们仍然为公司的销售价格表示担忧，因为公司盈利对水泥价格的敏感性较高。正如我们在8月22日公司业绩预测中所提到的，水泥价格在7月下滑了2%-3%。由于第4季度是水泥市场的传统旺季，因此水泥价格及市场需求是否会在05年第4季度出现反弹将成为影响公司全年盈利的主要因素。不过，由于公司05年上半年约61%的销售收入来自于江苏、浙江和上海地区，我们预计，即使水泥价格和市场需求出现了反弹，幅度也不会很大，因为长三角地区的房地产市场可能继续整合。

 

    由于水泥价格走弱，经营费用较高，我们已将公司05年、06年和07年按中国会计准则核算的盈利预测分别下调了47%、37%和28%，将同期按国际财务报告准则核算的盈利预测分别下调了47%、32%和23%。公司H股和A股05年市盈率分别为34倍和31倍，该股估值不具吸引力，维持落后大市评级。