放着13亿外资不要，冀东集团要单独支付约20亿元的成本，根本原因是冀东水泥管理层不愿控股权旁落

 

　　证券市场周刊记者 谢姝

 

　　外资并购正成为水泥类上市公司的主旋律。一个月内，前有华中水泥业龙头G华新(600801)被全球第二大水泥制造商豪西盟(Holchin)控股，后有冀东水泥(000401)与全球第四大水泥制造商海德堡的参股谈判陷入僵局。无疑，跨国婚姻并非一帆风顺。但是，热衷并购概念的投资者还是想知道：谁是下一个？

 

　　海德堡收购冀东水泥突变

 

　　一度接近完成的外资却突然搁置，冀东水泥“单飞”进入股改程序。这意味着，放着13亿元的外资现金不要，国资大股东另行支付10送3.2股的对价，相当于国资多支付约20亿元成本。冀东水泥为何宁肯于此？

 

　　冀东水泥2月27日进入全面股改第22批名单并开始停牌，3月6日公告称，公司控股股东河北省冀东水泥集团有限责任公司(下称“冀东集团”)拟将部分股权转让给德国海德堡，相关谈判及报批工作正在进行中，且公司股权分置改革方案拟与本次股权转让一并进行，因此致使停牌时间较长。

 

　　其时，冀东水泥股改方案已在坊间散播开，被称为股改以来最富创意和利好的方案之一。据本刊向可靠渠道证实，冀东水泥最初的方案是，德国海德堡将以每股4.7元的价格，向冀东水泥大股东冀东集团收购占总股本29%的非流通股，然后由冀东水泥集团向流通股股东派发行权价为4.7元的认沽权利，行权日大股东将对约50%比例的流通股进行收购，以此作为支付对价。据称，海德堡出价一度达到每股5元。

 

　　冀东水泥股改前总股本9.6亿股，大股东持股62.9%，外资收购29%的股权须付现金13亿元，收购完成后，冀东集团持股33.9%，仍然控股。这一方案等于外资股东支付对价成本，而大股东用13亿元收购一定比例的流通股之后还有节余。对于冀东水泥流通股股东而言，这也无异于一大利好刺激。

 

　　但是，宣布海德堡有意收购的利好消息半个月后，3月21日，冀东水泥又公告称：“由于股权转让谈判难以在短时间内达成一致意见，出于对时间的考虑，公司控股股东河北省冀东水泥集团有限责任公司决定，先自行完成股权分置改革工作，股权分置改革不再与股权转让一并进行。”

 

　　管理层反对外资控股

 

　　短短半个月时间，外资收购谈判为何突然出现重大变故？冀东水泥给予本刊的答复沿用了公司统一口径的说法：冀东集团与海德堡的谈判生出变数，海德堡想要在短时间内拿到冀东水泥的控制权，但这是冀东集团和地方国资委所不能接受的。同期，冀东水泥给予基金研究员和行业研究员的答复亦如是。公司董秘张士江对本刊说，合资谈判可能还要继续，现在不宜多谈。

 

　　为什么海德堡提出的参股要求会从29%上升至控股？据知情人士分析，海德堡可能希望仿照豪西盟控股G华新的模式，先参股，进而由二级市场增持至控股。而谈判能否成功的关键，是冀东集团的控股权。

 

　　但是，外资获得控制权的阻力不仅来自舆论对外资收购的抨击。据接近冀东水泥的人士透露，冀东水泥高管对外资获得控制权持反对立场，甚至海德堡提出在获得29%的股权后派出一个副总经理参与公司经营管理，都未能获得同意。

 

　　知情人士分析，海德堡方面曾称，未来几年内将在中国市场投入超过100亿元进行产业并购。如果对冀东水泥的并购成功，在华北市场拥有超过20%市场份额的冀东水泥无疑将成为其进入中国的整合平台。在合资谈判之前，海德堡已经参股冀东水泥在陕西泾阳和扶风的两个子公司。假如谈判破裂，海德堡很有可能寻找其他合作者。

 

　　投行人士分析，外资进入中国并非仅仅肯付溢价就能搞定，涉及地方国资态度、内部人控制、国家产业政策、民族情绪等多方面因素均须考虑周全。

 

　　行业并购良机

 

　　冀东水泥与G华新相比，并购条件接近，都是某一区域的行业龙头企业。但是，具体条件又千差万别，地处南北观念各异，企业历史负担不同，内部控制结构也有差别。一正一反两个案例正好为后面的并购提供参照。

 

　　近半年外资在水泥行业并购频繁。算上G海螺(600585)、四川双马(000935)、G华新(600801)，已有4家外资机构直接或间接入股了国内水泥类上市公司，而且选择的均是中国年产千万吨级以上的区域龙头企业。由于行业前景看好和竞争格局变化，水泥企业正迎来并购良机，更多“海德堡”们正携款而来。

 

　　联合证券周焕分析，水泥属于成熟产品，大多数国家产能充裕(尤其是发达国家)，并购成为扩张的主要方式。水泥巨头由于拥有国际资本市场通畅的融资渠道，在跨国并购方面优势突出。

 

　　天相投资分析师曹平?分析外资在这个时期进入的3个优选因素：固定资产投资高速增长使得国内水泥需求持续旺盛；水泥类上市公司估值水平下降创造投资机会；股权分置改革和会计准则变革为外资并购创造条件。

 

　　2005年水泥行业经历了经营最困难的一年。受宏观调控影响，固定资产投资下降，重点工程如水利设施、基础建设等工期拖后直接影响了水泥企业大客户的需求，很多企业被迫寻求房产等民用客户，使得销售量、价、回款期都大打折扣。另外，除部分公司拥有煤电资源，煤电价格持续走高使得全行业利润大幅降低。从国家宏调政策来看，这些因素在今年将迎来改观。而在行业回暖之后，水泥股目前的整体估值就显得偏低了。

 

　　外资看中区域龙头

 

　　“留心一下大摩、IFC等国际金融投资机构的项目，可以发现时下进入中国的很多大资金都在争夺资源型行业，因为中国目前市场环境中，资源型企业最易获得稳定的市场前景。而对这类行业的并购策略就是‘占地为王’。”一位参与过海螺水泥并购的投行人士说。

 

　　很明显，在水泥这种非常依赖销售半径和区域垄断的行业内部，外资正沿着“占地为王”和“斩首策略”的路线图蚕食中国市场。摩根士丹利和IFC通过参股全国最大水泥企业G海螺，获得安徽、中南地区的垄断份额；拉法基通过控股四川双马雄霸了整个西南市场，并辐射到西北地区；豪西盟控股华新之后坐拥华中地区，并与西南、西北市场相交。

 

　　外资水泥巨头一般会选择区域内市场份额在20%-30%以上的大型企业作为并购对象，具有局部地区性优势的水泥企业都可能是外资并购的理想目标。曹平?认为，从公司特质来看，三类公司容易进入外资视野：拥有石灰石矿山资源的公司；在区域市场上拥有一定产销规模和市场占有率的公司；大股东持股比例高，国有资本有意退出的公司。

 

　　海螺水泥、冀东水泥、四川双马在主要熟料生产基地周围都有自备矿山。海德堡进入冀东水泥的策略更体现对石灰石资源的重视，第一步参股的子公司扶风公司尚未完全投产，但是拥有丰富的石灰石矿。

 

　　水泥市场价格最高的是东北地区，东北区域龙头吉林亚泰集团(600881)，年产量2500万吨，已有外资并购消息传出，但上市公司包含非水泥业务较多，历史债务尚未完全清偿，合资将可能在子公司层面进行。目前盛传外资并购消息的水泥股还有福建水泥可能被台湾水泥收购。

 

来源：新浪财经