增长可能放慢 

　　中国经济常被形容为“过热”，也就是需求大过供给。不过，我们却认为，目前中国的问题在于过度的投资使多个产业产能过剩，而本地需求无法消化供应量。  

　　面对这个问题，中国企业选择了减少进口，同时增加出口，接受较低价格而并非减少生产量。雷曼兄弟把2005年中国消费者物价指数的增长值从此前预测的3.5%调降至2.2%，并预测中国中央银行今年将不会调高利率。 

　　估计今年中国经常账盈余将会从2004年的690亿美元扩大至1,000亿美元，相当于GDP的5%。这将无法平缓全球贸易保护的声浪。中国2005年GDP实际增长有可能会低于此前8.8%的预测，而中国2006年经济增长也由此前预测的8.5%调降至8.0%。 

　　投资过度导致产能过剩 

　　中国的工业产品产能大大提高，但其中最主要的需求来源——房地产市场，却在同一时间逐渐降温，在某些沿海城市房价下降很快，这个特别的组合将会使中国产能过剩的状况更严重。 

　　中国的投资风潮始于2002年。虽然中国政府对一些产业如钢铁业、铝业、水泥业、汽车业及房地产业提出过度投资的警告，但政府的应对政策却因2003年SARS的爆发而延迟。 

　　2004年1-4月期间，城市固定资产投资在矿业、电子业、化工业、运输业及工业器材业大量投资的带领下，年增长率达到43%。中国政府于去年实行一系列紧缩政策，如：银行借贷额度管制、提高利率及银行准备金比率。这些政策使得2005年1-4月间，城市固定资产投资年增长率减缓至26%。不过一切似乎来得太迟，中国目前产能已经过剩，投资相对于GDP的比例已高达44%，而且还在增长。 

　　地产降温加剧供给过盛 

　　此时正巧碰上房地产市场降温。去年中国房地产市场持续蓬勃，使得投资过剩的问题更加难以被控制。不只是房地产投资过热，许多上游制造业持续建盖更多的工厂、添购设备，忽视政府的紧缩政策。至2005年3月前的三年期间，上海的房地产价格飙涨了71%；全国上涨了24%。2005年1-4月间，中国房地产投资年增长率已减缓至28%。然而国家统计局的官员这星期表示：“目前的官方统计数字并无法真实反映房地产市场现状。”从我们最近到中国观察到的实际情况似乎与官方数字有别。 

　　这个特别的组合很可能使中国的产能过剩的状况更严重。中国政府最近打击房地产炒作的多项动作并不让人意外，政府3月份提高了房屋贷款利率；4月份上海市公布房屋拥有人必须在付清房贷后才可以销售房地产。并从6月1日开始，全国的房屋拥有人如在两年内卖掉房产，必须加付5.5%资本增值税。这些严格的政策似乎颇为有效。1-4月，上海住宅区的房地产市场年成长率趋缓至7%。媒体报道，上海与北京5月份房屋交易量下降超过40%。 

　　房地产市场降温很有可能会使中国产能过盛问题更严重，尤其当消费需求并无显著成长。今年1-4月，中国零售销售量年成长率达12.0%，只比去年同期的10.5%高一点。事实上，中国生产过剩的问题，主要集中于工业材料及用来生产资本密集产品的机械设备上，而并非消费性商品。奇怪的是中国工业生产并未减少，4月份年增长率上扬16%。原因是中国采用减少进口，增加出口并同时削价的方式来解决供给过剩问题，而并非减少生产量。这也可以解释为什么中国的库存／出口比例并未上升库存4月份年成长率达到20%，不过销售增长却因为海外出货而成长更快。 

　　资本密集产品的净出口国 

　　中国的贸易收支由2004年1-4月110亿美元的赤字，转为2005年1-4月210亿美元的盈余，主要是产能过剩的产业带动所造成的。中国5月份的贸易盈余达到90亿美元，也是史上第三高单月贸易盈余。另外，生产者物价指数回稳，使得消费者物价指数成长于4月份减至1.8%。在钢铁业方面，出口价值于今年的1-4月成长了259%年增率，使得钢铁业成为中国贸易盈余成长的第二大动能。但同时，中国的热轧钢卷进口价格于4月下跌了27%。 

　　中国GDP增长的危机似乎更加严重。 

　　实际上，中国由出口处理生产过剩的产品，加上其在电子产业逐渐升级的趋势，都造成广义机械及运输设备的贸易收支由2004年1-4月11亿美元的赤字转为今年1-4月148亿美元的盈余。这也显示，中国已转为资本密集产品的净出口国。 

　　中国的GDP增长似乎有下降的趋势。房地产市场方面，薪资的提高与快速的人口都市化，应该能确保软着陆，但也不能完全排除经济增长迅速减慢的可能性。另外，国外需求的减弱或保护贸易主义声浪的再次崛起，都有可能局限中国出口生产过剩货物的能力，这将迫使中国生产者采取大幅度的削价或减少生产数量。 

来源：21世纪经济报道 (作者系雷曼兄弟亚太地区研究部策略分析师)