专项债或将发力，稳基建以稳预期
摘要：8月31日金融委召开会议强调“加大宏观经济政策的逆周期调节力度”、“金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”，我们预计后续政府或通过专项债的扩张助力基建，以此稳定预期。综合考虑专项债与撬动比率的变化，预计2019年基建投资增速平均约为5-7%左右。
当前内外压力不断加大，8月31日金融委召开会议强调“加大宏观经济政策的逆周期调节力度”、“金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”，我们预计后续政府或通过专项债的扩张助力基建，以此稳定预期。综合考虑专项债与撬动比率的变化，预计2019年基建投资增速平均约为5-7%左右。
7月经济数据陆续公布略低于预期，国内经济承压。
7月规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，较前值大幅回落1.5个百分点；7月份社零同比增长7.6%，前值9.8%，去年同期为8.8%；投资方面，地产投资维持高位运行但难以为继，制造业投资与基建投资均维持低位；进出口方面，当前抢出口等导致出口增长，但是贸易战等或导致未来数据恶化。7月经济数据整体低于预期，我国经济面临下行压力。
贸易战近期快速恶化，政治局会议强调做好“六稳”工作应对贸易摩擦。
自7月底上海第十二轮贸易谈判之后，中美贸易战不断升级，8月23日我国关税税则委员会宣布对美加征关税以进行反制，当天晚些时候特朗普亦宣布将关税税率进一步上调，贸易战形势快速恶化。7月30日召开的政治局会议表示“有效应对经贸摩擦，全面做好‘六稳’工作”，预计后续有望出台政策以稳定预期。
专项债做资本金的政策彰显国家对于基建投资的支持，未来政府或通过基建稳定预期。
2019年6月10日，《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》出台，新政策允许专项债做资本金，彰显了国家对于基建投资作为逆周期调节工具的支持态度。除此之外，考虑到7月30日的政治局会议强调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，我们认为或通过基建投资稳定预期。
专项债作为基建投资的重要资金来源或有动作，可能的方式有两种。
基建投资的资金来源分为国家预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金五类，其中专项债属于政府性基金预算，归属国家预算内资金。专项债自身用于基建投资的资金规模虽然相对于基建整体规模有限，但是其撬动效果和信号作用较强，且其规模相对更加可控，因此我们判断后续若政府希望通过基建稳定预期，专项债采取动作的概率较大。具体来看，其扩张方式有以下两种：
可能情形一：使用专项债余额低于限额的部分，操作灵活但信号作用较弱。2018年初《关于做好2018年地方政府债务管理工作的通知》出台，文件特别强调“用好地方政府债务限额。鼓励各地区积极利用上年末专项债务未使用的限额，保障重点领域合理融资”。2019年专项债限额与余额的差额约为1.2万亿元，该差额可以灵活使用以提振基建，这一操作虽然相对灵活，但是其信号作用也相对较弱。
可能情形二：提升专项债限额需经过人大常委会审议，具备较好的信号效果。专项债限额亦可直接在年中进行提升，这一行动不影响赤字，不过仍需通过人大常委会审议通过。按照惯例10月底将会召开下一次人大常委会，不过一般人大常委会委员长会议会在此之前几天公布相关议程，可能在此时看到相关信息。此外，专项债限额的扩张影响较大，对于提振基建具有更好的信号效果。
通过国家预算内资金和撬动比率估算基建规模，预计全年增速约为5-7%左右。
国家预算内资金方面，专项债作为其重要组成部分之一，未来有望扩容，其方式无论是以上哪种均体现为资金规模的增长，因此我们仅就不同的扩张规模进行情景假设。撬动比率方面，这一数值是通过历史的基建投资数据与国家预算内资金的比值倒算而得的，由于去杠杆而使得该比值快速下降，截至2019年7月该比值降至4.53，我们预计后续随着政府对于隐性债务的定位更加明晰，撬动比率有望逐步回升。综合考虑这两方面，我们预计2019年基建投资增速约为5-7%左右。
风险因素：
政策力度与执行不达预期风险；经济下行风险。
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