天津港：受益自贸区+京津冀战略的港务龙头

　　类别：公司 研究机构：宏源证券股份有限公司 研究员：瞿永忠，刘攀，王滔 日期：2014-12-10

　　投资要点：

　　公司是北方港口龙头，作为天津港集团核心A股上市公司，未来会充分受益集团业务创新及资产整合发展战略，盈利向上弹性空间可观；同时，在京津冀一体化战略背景下，天津自贸区审批有望落地兑现，提振公司未来发展预期，建议积极关注，重点推介。

　　报告摘要：

　　北方港口龙头，未来会充分受益集团创新发展及资产整合。天津港地处环渤海核心位置，2013年完成吞吐量超过5亿吨，集装箱吞吐量超1300万TEU，天津港股份拥有集团50%左右的优良资产业务，A股上市公司资源和业务利润占据集团整体利润的一半，未来会充分受益集团业务创新(销售业务、金融业务、综合物流服务业务和集装箱)及资产整合(新建业务成熟后注入或集团整体资产整合)推进，盈利向上弹性空间可期。

　　港口进入平稳发展，改革和装卸费率提升是内生增长关键。国家随着国内经济下行压力加大，内贸业务受到影响，未来国际贸易仍将延续缓慢复苏，整体看未来港口行业吞吐增速会维持在个位数；国内港口装卸费率相对处于海外的1/4-1/3，随着未来竞争合作格局稳定，仍有上行空间，另外一个潜在催化行业盈利改善的是国企改革，混合所有制(员工持股等)都有望促进行业效率提升、盈利能力向好。

　　天津自贸区和京津冀两大战略提振未来发展预期。国家高层形成共识加速推进自贸区战略背景下，作为北方的经济和航运中心，天津自贸区落地可期，未来创新特色或在金融领域(建立更加符合市场经济要求的金融组织体系、金融市场体系、金融监管体系和金融生态环境)；同时，受京津冀一体化战略推进，北京会强化首都功能，天津作为两个核心之一，未来有望承接更多的功能定位。

　　预计2014-16年净利润分别为11.7,13.0和14.5亿元，同比增长9.7%，10.7%和11.7%，对应EPS分别为0.70,0.77和0.86元，对应当前股价为27.5x14PE和24.9x15PE，估值高于可参照港口，考虑到天津自贸区有望近期获批落地以及未来资产整合预期，维持“增持”评级。

　　金隅股份：受益京津冀一体化发展及国企改革推进

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：李攀，董馨谣 日期：2014-12-16

　　金隅股份作为全国最大的建材生产企业之一，具有从建材制造到房地产开发和不动产经营的完整产业链。近年来公司房地产板块业务占比持续提升，今年上半年房地产业务在主营收入和毛利中占比分别提升至39%和58%。水泥业务方面，今年区域市场需求疲弱，价格持续低位运行。长期来看，受益于京津冀大气污染的防治以及水泥企业环保标准的提高，水泥供需情况和区域竞争格局有望逐步优化，京津冀一体化建设的推进也将带动需求的提升。

　　我们将A 股评级上调至买入，目标价格上调至10.50，H 股维持买入评级，目标价格上调至7.80港币。

　　支撑评级的要点。

　　公司 1-9月综合毛利率24.8%，同比提升3.28个百分点。期间费用率14.1%，同比上升1.31个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别上升0.03、0.75和0.52个百分点至3.6%、7.5%和3.0%。

　　公司第3季度单季度综合毛利率24.19%，同比提升2.65个百分点。单季度期间费用率16.25%，同比上升2.28个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别上升0.23、1.76和0.29个百分点至4.4%、8.6%和3.2%。

　　公司 1-9月的资产减值损失为0.69亿元，较去年同期增长221%，即增加0.48亿元，主要是公司计提坏账损失及存货跌价准备同比增加。

　　公司 1-9月的少数股东损益为1.80亿元，较去年同期增长271%，即增加1.32亿元，主要是公司的非全资子公司业绩同比增加。

　　评级面临的主要风险。

　　水泥需求持续低迷导致的价格下行风险。

　　房地产需求大幅下滑的风险。

　　估值。

　　我们对公司2014-2016年的每股收益预测为0.697、0.835和0.987元，上调A股评级至买入，目标价由7.10元上调至10.50元，对应12.6倍15年市盈率，维持H 股买入评级，目标价由6.00港币上调至7.80港币，对应7.4倍15年市盈率。

　　唐山港：业绩略好于预期，受益京津冀一体化

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：汪立 日期：2014-04-02

　　_净利涧增长略超预期：2013年公司实现营业收入45.5亿元，同比增长15.2%；营业成本为27.2亿元，同比增长12.8%，毛利率提升1.3个百分点至40.3%；营业利润为12.5亿元，同比增长35.3%，其中投资收益为5907万元，同比增长366.4%；实现归属母公司所有者净利润为8.9亿元，同比增长37.5%，略超预期；实现基本每股收益为0.44元。分配预案为每股现金分红0.05元(含税).1-4季度净利润增速分别为29.1%、34.5%、54.0%、35.1%。

　　收入增长是盈利增长主因：公司收入增长主要来自吞吐量增长，2013年公司吞吐量为1.34亿吨，同比增长19.5%，其中铁矿石、钢材、煤炭增速分别为9.2%、11.5%、24.7%，而其他货种同比增长106.4%。收入中增量主要来自装卸堆存、商品销售以及物流及其他收入增长，公司装卸堆存业务毛利率提升2.3个百分点至48.8%。2014年1-2月份，唐山港口吞吐量同比增速为7.0%，比去年同期下降10个百分点。

　　营业税减少、投资收益增加、期间费率降低增厚净利润：由于营改增影响公司营业税同比下降29.8%；公司投资收益增长主要来自国投中煤同煤京唐港公司现金分红增加、收购新通泰公司股权产生投资收益；报告期公司期间费用率较上年下降0.8个百分点至11.8%。

　　募集资金建设36-40≠≠煤炭泊位：公司拟非公开发行不超过6.03亿股，股价不低于3.02元，募集资金总额不超过18.21亿元，用于京唐港区36-40#煤炭泊位工程建设以及补充流动资金。该项目总投资为55.94亿元，设计通过能力为5600万吨/年。

　　投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价5.76元。我们预计公司201 4年-2016年的EPS分别为0.48元、0.55元、0.64元，对应201 4年动态市盈率为9.9倍，公司估值处于港口股低端，成长性处于港口公司前列，受益京津冀一体化抬升公司估值；维持增持-A投资评级，6个月目标价为5.76元，相当于201 4年1 2的动态市盈率。

　　风险提示：新项目投产后盈利低于预期。

　　华夏幸福：打造通航联盟，经营模式再突破-构建产业共赢生态圈

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：涂力磊，谢盐 日期：2014-11-13

　　事件：华夏幸福基业股份有限公司间接全资子公司华夏幸福航空产业投资有限公司拟与北京通用航空有限公司、山东通用航空服务有限公司、湖北蔚蓝国际航空学校有限公司、上海捷德航空技术有限公司及北京华商创想科技有限公司建立“中国通用航空企业联盟”并签署《战略合作框架协议》。

　　投资建议：打造通航战略联盟。华夏幸福本次牵手另5家企业，联合发起组建“中国通用航空企业联盟”。该联盟旨在快速实现通用航空全产业链布局，在各自领域中力争发展成为龙头企业，打造成为中国通航产业链中链条最完整、专业性最强、服务范围最大的通航服务和运营平台。

　　1)通航产业前途广大。通用航空是指采用民用航空器进行公共航空运输以外的民用航空活动，低空空域(3000米以下)是通航飞行的主要范围，除公务飞行所使用的小型喷气式飞机外，其它通航业务所采用的飞机均飞行在低空空域。2010年起，我国在9个试点区域试行了将低空空域划分为管制空域、监视空域和报告空域三类的做法，目前改革试点工作正在进行中。根据中国科协、中国航空学会、通用航空专家委员会预测：未来10年我国通用航空飞机需求量约10000架。中国现有通航机场仅399个，未来10年对于通航机场的需求将达到3000个。

　　2)产业持续升级，中长期成长能力优于。我们在此前报告中反复强调公司发展特点不仅仅是外延式区域扩张，内涵式产业升级将成为后期华夏幸福重要发展亮点。年初至今，公司已连续导入工信国际、卫星导航产业港、电商物流和北斗导航产业等。本次牵手构建通航联盟将为华夏幸福后期切入高端制造和军工产业奠定坚实基础。本次同盟形成后，华夏幸福下属20个园区如何与联盟成员有效对接将成为后期焦点。

　　联盟模式，构建产业共赢生态圈。与产业上下游龙头企业相互建立产业联盟属公司首次尝试，有利于形成闭环生态并加速异地复制。我们认为该模式核心意义在于：1)具备闭环效应，同盟内和同盟外成员在信息交换、资源共享和协同发展等问题上具备差异；以上差异将使得公司和企业之间保持更强粘性；2)进一步强化华夏幸福平台属性和轻资产特征。我们认为同盟建立之后，幸福将更大程度成为企业和政府之间的对接平台。公司面向政府和非同盟企业的谈判能力将极大程度加强；3)同盟模式具备可复制性。一旦该模式成熟后，预计公司将在多产业链进行推广，从而造成较强进入比例。

　　重申对华夏幸福未来发展强烈看好。投资建议：维持“买入”评级。公司基本面优异，不仅销售明显超市场预期，而且优于同业企业。产业新城业务方面，公司战略布局顺应国家区域发展规划的主导方向，坚持聚焦大北京，做大环上海，战略布局环沈阳，与国家重点区域振兴规划和发展战略完全符合。一旦未来相关政策落实，公司将进入新一轮成长快车道。公司同时属“沪港通”主题中产业新城唯一标的。考虑海外资金对产业地产关注度不断升温，公司股东结构有望进一步改善。公司前三季度销售优异，全年500亿销售有望顺利完成。以上基本面事实使得公司具备较强估值切换能力。预计公司2014和2015年每股收益分别是2.74和3.85元。截至11月11日，公司股价28.15元对应2014和2015年PE在10.27和7.31倍。考虑公司产业地产模式A股唯一，业绩锁定增速和锁定程度业内排名优异，给予公司2014年14倍市盈率，对应股价38.36元，维持 “买入”评级。

　　冀东水泥：三季报大幅回落符合预期，关注京津冀一体化推进

　　类别：公司 研究机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：王丝语 日期：2014-10-29

　　2014 年前三季度业绩2074 万元，同比下滑88.19%，其中3 季度单季同比下滑42.74%，折合EPS0.145 元，基本符合预期。2014 年1-3Q 公司实现营业收入119.9 亿元，同比增长3.9%。

　　实现归属母公司净利润2074 万元，同比增长88.19%，折合EPS0.02 元，基本符合我们在业绩前瞻中的预期。3 季度公司实现营业收入49.19 亿元，同比下滑1.4%，实现归属母公司净利润1.96 亿元，同比下滑42.74%，折合EPS0.145 元。3 季度公司主营毛利率为22.39%，同比下滑5.8%。

　　销售价格下降和投资收益减少导致业绩下滑。三季度单季公司水泥熟料销量3028 万吨，较去年同期上升632 万吨。吨成本168 元，较去年同期下滑3 元/吨；吨净利6 元，较去年同期下滑10 元/吨。三季度单季华北和东北地区高标水泥均价分别为297、393 元/吨，同比回落16、46 元/吨。三季度单季西安地区水泥均价260 元/吨，较去年同期下降40 元/吨，同比下滑13.3%，价格大幅下降导致公司在西安泾阳、扶风等地投资收益较去年同期减少1.25 亿元，同比大幅下滑82.82%。

　　华北地区底部徘徊，关注京津冀一体化。需求方面，受地产调控和资金链紧张等因素，华北地区8 月水泥累计产量增速-22.7%，远低于全国3.5%的增速。从供给端看，华北地区共投产7 条生产线，预计新增熟料产量1010 万吨，产能冲击4%。近期受雾霾天气及北京APEC会议影响，京津冀地区水泥厂或将停限产，供给端有望收缩，但区域仍处于消化新增产能阶段。我们预计随着四季度进入淡季，需求端同比下滑水泥价格反弹有限，区域盈利仍在底部徘徊。建议重点京津冀一体化，随着地区有关产业转移、交通建设和城市基础设施政策到位实施，将有效提振水泥需求，节能环保和雾霾治理有望收缩区域供给，京津冀地区整体下行空间不大。

　　盈利预测和估值。四季度华北地区水泥市场开始进入淡季，公司部分产能所在东北和陕西地区产能过剩，三季度地区水泥价格下滑明显，陕西地区一直处于低位运行状态。我们下调公司14-16 年EPS 至0.10/0.19/0.31 元(0.27/0.48/0.65 元)，维持“增持”评级

　　中信海直：低空开放渐进，三级火箭已燃

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：邹润芳，王书伟 日期：2014-11-04

　　海油开发市场广阔，市场格局趋稳，收入稳步增长

　　我国天然气人均消费量仍远低于世界平均水平，油气产量在能源结构中占比将逐步提升，油气需求复合增长率将维持5~7%，我国天然气对外依存度超过60%，未来将继续维持在高位，深海油气开发力度加大，预计海上石油开采对海上飞行服务需求巨大，公司海上通航业务将伴随中海油稳步成长，预计营收复合增长率8%~10%，EPS复合增长率超过10%。

　　陆上通航只待东风，商业模式待创新，运营维修培训500亿空间

　　美国通航发展说明经济发展、技术革新、空管理念和配套设施是必不可少要素，我国通航瓶颈在于通航机场数量与人才缺口依旧明显，政策理念转变是行业催化剂。通航运营改进商业模式，容量400亿；飞行器价格平民化提升保有量，维修市场容量50亿；通航飞行员缺乏近3万人，预期缺口率90%，培训市场尚处萌芽期，市场容量50亿。

　　维修业务先发优势明显，团队与经验铸就运营培训业务护城河

　　海直维修公司独霸欧直直升机维修市场，逐步拓宽维修范围逐步扩大，预计2020年带动EPS增加0.9元；公司超过30年的通航运营经验和资深飞行师团队有助于在长期铸就运营培训业务护城河。预计2020年带动EPS增加0.6元。

　　投资建议：行业爆发背景下，公司陆上通航业务有望依次依照维修、培训、运营业务呈三级火箭发展。我们给予买入-A投资评级，6个月目标价18元。我们预计公司14-16年EPS分别为0.40、0.49、0.56元，该预测并未包含陆上通航业务，较为保守，存在上调可能，6个月目标价18元，相当于2014年45动态市盈率。中信海直属于近期安信联合推荐通用航空主题投资标的之一，详细内容请参见我们深度报告《通航产业：通航春天渐行渐近，产业迎来发展良机》，其他推荐标的为：海特高新、川大智胜、四创电子、四川九洲、威海广泰等。

　　风险提示：通航政策开放不及预期，市场竞争程度超预期。

　　哈飞股份：国内直升机行业龙头，借改革之势扶摇直上

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：杨绍辉 日期：2014-11-24

　　2013年资产重组后，哈飞股份已成为国内直升机行业龙头企业。目前公司主要研制国内大部分民用和多用途型号的直升机，并承担军用直升机的部分零部件制造。随着近年我国军队体制改革和低空空域改革带来的军用和民用直升机的迫切需求，我们看好公司整合后产能的进一步提高和主营业务的高速增长。我们预计2014-16年的每股收益分别为0.64、0.85和1.15元，目标价定为48.00元，相当于75倍2014年市盈率，首次评级为买入。

　　支撑评级的要点。

　　公司三季度报显示业绩增幅可观。公司三季报显示公司实现营业收入80.97亿元，同比增长9.14%，归属母公司净利润2.42亿元，增幅达49.52%，扣非后每股收益达0.41元，增长23.31%；我们认为公司资产重组过程顺利，公司在主营业务盈利能力方面仍将进一步提高。

　　军队体制改革和低空空域改革将促进型号放量，公司有望迎来高速发展时期。我国军队体制改革大势所趋，陆军近年来陆续扩充陆航兵种编制，军用直升机的需求缺口估计约1,800架，且存在迫切性；低空领域改革将加快空域开放的进度，民用直升机领域预计存在6,000架缺口；我们判断，公司相关型号有望近年持续放量，将带动公司业绩保持高速稳健增长。

　　公司资产整合顺利，有望加速中航工业直升机总装业务的资产注入。

　　公司目前在集团直升机板块业务整合顺利，且市场效益明显，军品总装资产注入上市公司的条件已逐步成熟。

　　评级面临的主要风险。

　　改革过程缓慢导致产品需求预期落空的风险；产能不足，订单无法完成的风险。

　　估值。

　　我们考虑军队体制改革和低空空域改革对于公司直升机业务的巨大需求，以及公司在该业务的龙头地位和近年来市场对军工行业的高度关注，给予75倍的14年市盈率估值，目标价为48.00元，首次评级为买入。

　　威海广泰：进军无人机领域，加深对军工行业的参与度

　　类别：公司 研究机构：中航证券有限公司 研究员：李军政 日期：2014-12-09

　　事件：

　　威海广泰与某合作单位签订了《系列无人机系统开发合作协议书》，其中某型高速无人机已经试飞成功。公司称，此次协议的签署为双方在无人机领域开展战略合作奠定基础，共同研发系列无人机。

　　投资要点：

　　无人机市场空间巨大，未来十年需求将大幅增长。战争信息化导致全球军队对无人机的需求加大，无人机研发和装备已经成为各个国家的战略选择。美国国防部规划到2050年无人机占军机比例达40%。我国军用无人机发展具有一定的基础，但根据近年来的采购情况，我国军用无人机市场份额仅占当年国防军费中装备费用的约0.5%，仅相当于美国90年代的水平，随着我军装备现代化和信息化进程的推进，我国军用无人机仍有较大的发展空间。国内民用无人机相对来说则仍然处于发展的初级阶段。缺乏对民用无人机发展的合理规划和管理是制约我国民用无人机发展的原因之一。待相关法律法规明确，国内民用无人机市场有望得到加速释放。由于相关政策出台具有不确定性，短期来看我们对于民用无人机发展的预期相对较低。

　　无人机业务有望成为新的增长点，促进公司军工事业的持续发展。根据协议，双方主要合作内容包括系列无人机、高速无人机平台的技术研发，地面保障装、设备的开发。其中，合作单位作为技术牵头单位，双方分工实施，威海广泰对完成的项目享有生产权。双方合作的项目享有共同知识产权。考虑到无人机的巨大市场空间，在公司生产的无人机适销对路的情况下，未来无人机业务可能成为公司业绩新的增长点。此外，公司对于无人机业务的介入也加深了公司对国防军工行业的参与度，为今后取得设备采购订单，特别是军品订单，打下良好基础。不排除公司未来产品成熟后，结合自己的传统优势——特种车辆，提供包括装载发射控制车辆在内的一体化无人机系统的可能性。公司空港业务和消防业务双轮驱动，业绩增长稳定。空港设备是公司的主营业务，竞争优势明显，增长幅度稳定。上半年国内市场签订合同额同比增长20.86%，合同中标率为49%，稳居行业首位。在公司空港设备业务稳定增长的背景下，公司在消防设备业务上的突破成为业绩增长的主要驱动力。上半年北京中卓时代公司销售收入同比增长52.89%，净利润同比增长78.19%。公司在高端消防车的布局和对营口新山鹰的收购，保证了公司消防设备业务未来将保持高速增长。考虑到2014年空港地面设备市场稳定增长，消防车销售收入大幅度增长，国际市场业务和军品业务有新突破，公司预计2014年净利润比2013年增长10%-40%，变动区间为1.03亿元-1.32亿元。

　　盈利预测：无人机业务未来有望成为公司新的利润增长点，该合同作为为意向性协议，短期对公司业绩将无明显影响。我们维持公司2014、2015、2016年EPS预测分别为0.40、0.45和0.56元，与当前股价对应的PE分别为46.54、40.99和33.40倍。相较于通用航空产业上市公司平均估值约68倍，目前公司的估值水平优势明显。此外国内无人机行业正处于发展的初级阶段，未来军民用领域需求空间巨大，因此我们预计公司进入无人机生产领域将提升公司的估值溢价空间。中长期来看，考虑到公司消防业务的持续升级和高速增长，维持“买入”评级。

　　风险提示：通航产业政策的不确定性；产业链整合进度的不确定性。

　　白云机场：盈利水平稳健，航站楼开支压制估值

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：张龙 日期：2014-11-04

　　主营收入平稳增长，利息支出大幅下滑：公司前三季度实现营业收入40.8 亿元，同比增长7.4%，其中上半年营业收入26.8 亿元，同比增长8.9%；前三季度营业成本30.5 亿元，同比增长5.9%，其中上半年营业成本17.4 亿元，同比增长9.5%；前三季度毛利率为34%，与上半年基本持平；前三季度净利润7.4 亿元，对应每股收益0.65 元，同比增长12.1%。

　　业务量增速有所下滑，低于收入增速：公司前三季度完成飞机起降27.2 万架次，同比增长3.7%，比去年同期下降3.2 个百分点；旅客吞吐量3623.3 万人次，同比增长2.8%，比去年同期增速下降8.7 个百分点；货邮吞吐量94.29 万吨，同比增长13.9%，比去年同期增速提升13.2 个百分点。客运架次受限于机场承载能力，增速明显放缓。预计航空性收入增幅将高于飞机起降增速与旅客吞吐量增速，内航外线收费标准朝外航外线收费并轨是主要原因。

　　第三跑道业绩影响有限，航站楼资本开支压制估值：第三跑道资本支出约20 亿元，预计在年内将投入使用，对业绩影响较为有限。新跑道投入使用将扩充产能，缓解飞机起降延误问题，但短期难以带动旅客吞吐量增速大幅提升。航站楼项目预计资本开支188 亿元，预计将在2017 年竣工，将大幅提高公司营业成本，对远期估值形成压制。

　　投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价10.0 元。我们预计公司2014 年-2016 年的EPS 分别为0.89、0.94、1.01 元；维持增持-A 的投资评级，6 个月目标价为10.0 元，相当于2014 年11.2 倍的动态市盈率。

　　风险提示：航空业复苏低于预期，非航业务增速低于预期