华中地区供需格局良好，基本面受华东区域影响，前低后高。公司75%的产能位于两湖地区，其中60%位于湖北；两湖地区14年仅有湖南益阳海螺两条熟料产线投产，新增水泥产能500 万吨，15 年后或将无新增产能，供给格局和市场秩序良好。14 年两湖地区受房地产投资下滑影响，水泥需求增速小幅下滑，其中湖北略有提升，湖南下滑较多，供需格局略好于华东，但受沿江熟料输入影响，水泥价格走势与华东地区较为一致。对于15 年，两湖区域供需格局良好的局面不变，华东地区房地产的企稳决定了本区域基本面的走势，预计同样表现为前低后高的特征。

　　海外项目提升15 年业绩弹性。公司参股38%的塔吉克斯坦3000吨/天水泥生产线已经投产，受益海外较高的水泥价格，吨净利接近200 元，每年贡献权益净利润近亿元，增厚14 年净利润7个百分点。此外，柬埔寨3200 吨/天项目预计将于15 年一季度投产，吨净利亦可达到100~200 元/吨。公司海外项目的业绩释放将提升15 年的业绩弹性。

　　“一带一路”打开海外市场广阔空间。“一带一路”政策作为今年政府工作重点，鼓励国内过剩产能向国外转移。以塔吉克斯坦为代表的中亚地区和印尼、柬埔寨为代表的东南亚地区是“一带一路”规划的重要合作国家。公司在塔吉克斯坦未来仍将投资2、3 线，目标产能规模达到300 万吨；此外，正在开展对东南亚、中亚、非洲等地的调研，利用大股东豪瑞的海外网络，逐步走向海外扩张之路。

　　估值建议

　　我们上调15 年盈利预测6.8%以反映海外项目增加的盈利贡献，给出16 年盈利预测，对应14/15/16 每股收益分别为0.84/0.96/1.14元/股，同比增长6%/14.9%/18.4%。当前股价下，华新A 股对应15 年P/E 为11.0x，P/B 为1.4x，位于过去三年估值区间的中枢水平（P/B 区间1x~1.8x），我们上调目标估值到估值区间的上沿，对应14x P/E 和1.8x P/B，上调A 股目标价到13.2 元；B 股对应15 年P/E 为7.6x，P/B 为1.0x，上调B 股目标估值到10x P/E，上调B 股目标价到1.6 美元。上调评级至“推荐”。

　　风险

　　房地产销售和投资复苏不达预期；海外项目盈利不达预期。