导读：

 　　错峰生产大范围实施 水泥业景气回升可期

 　　化解过剩产能及减轻污染 北方多地水泥厂今冬"错峰生产"

　　 多项政策明年齐发力 水泥需求或逐步回升

 　　低标水泥退出历史舞台进入倒计时

 　　多家外资机构在港增持中资水泥股

 　　长江证券：风未停，水泥还有看点

 　　水泥板块10大概念股价值解析

 　　错峰生产大范围实施 水泥业景气回升可期

 　　随着水泥行业错峰生产大范围实施，以及明年多项政策齐发力带动水泥需求增长，在供给收缩需求增加的背景下，明年水泥行业景气将会有明显提升。

 　　近期，泛华北地区(六省市)水泥企业达成错峰生产自律公约，这是继不久前新疆和东北三省相继实施水泥企业错峰生产后，又一个更为广泛的区域开始启动和落实水泥企业错峰生产方案，错峰生产已成了绝大多数水泥企业的共识。

 　　中国水泥协会常务副会长孔祥忠在泛华北地区冬季水泥错峰生产会议上表示，错峰生产将成为水泥行业协会的行业自律常态化内容，错峰生产不仅带来环境效益、社会效益、企业效益，也是为化解产能过剩提供一条新的途径。

 　　根据自律公约规定，泛华北地区将从明年1月15日开始停窑，具体计划，山东省、河北省唐山市、山西晋东南地区企业自2015年1月15日至2月28日停窑；河南省自2015年1月20日至3月5日停止煅烧熟料；河北省(除唐山市)、山西省(除晋东南地区)、北京市、天津市自2015年1月15日至3月15日停窑。停窑期间，各水泥企业要利用原有库存生产水泥，确保冬季市场需求，确保重点工程合同履约，但不得在冬季水泥市场进行低价倾销，反对不正当竞争行为。

 　　业内人士预计，随着北方大面积错峰生产实施，必将对区域水泥价格带来积极影响。冬季错峰生产将使淡季区域整体库存得到消化，不仅减轻区域供给压力，还能明显减轻以往因外销对周边省份水泥价格的压力。等到明年需求旺季，区域整体产能利用率必将获得提高。

 　　需求方面，得益于“一带一路”、京津冀一体化、长江经济带建设等多项政策，明年将进入实质性推进阶段，带来的基建投资集中释放将刺激水泥需求出现较好恢复。业内人士预计，明年水泥需求增速或将呈现逐步走高态势。

 　　据数字水泥网最新数据显示，上周全国水泥市场均价环比下滑0.42%，价格下跌区域主要集中在合肥、马鞍山、岳阳等地区，价格下调幅度在10至20元/吨。目前，企业库存均在70%以上高位运行，为在春节前降低库位，多地企业采取降价销售，致使价格陆续走低。明年1月全国水泥市场将正式进入传统淡季，届时北方错峰生产实施及南方淡季停窑检修，预计1月下旬市场价格将会逐步趋于稳定。

 　　公司方面，同力水泥将能充分享受错峰生产带来的区域环境改善。同时，河南省最大水泥企业天瑞集团成为公司第三大股东，将有利于弱化两公司竞争关系，促进区域协同发展。冀东水泥是北方地区水泥龙头企业，错峰生产可能带来的明年区域水泥价格走好，将使公司业绩弹性大增。另外，公司控股股东被确定为河北省水泥行业境外项目推进龙头企业，加强海外投资将打开公司新的成长空间。(.上.证 .褚.宇.峰)

    化解过剩产能及减轻污染 北方多地水泥厂今冬“错峰生产”

　　在有关部门多方面采取措施化解产能过剩压力的同时，水泥行业开始寻求“自救”。

 　　12月27日，北京 、天津 、山东 、河北 、山西 、河南等地的水泥行业协会在济南发布 《泛华北地区水泥企业错峰生产自律公约》，明确表示2015年1月15日至3月15日，上述地区的水泥企业将陆续“停窑”，在两个月的时间里实行错峰生产。《每日经济新闻》记者梳理发现，两个月以来，先后有新疆 、东北三省、陕西关中地区、泛华北地区的水泥企业加入上述阵营。这也意味着，借着北方地区水泥生产和销售具有明显季节性的特点，北方地区在今冬全面开启了”错峰生产的模式。

 　　“错峰生产”模式开启

 　　水泥错峰生产是指，为减少水泥窑煅烧和取暖用煤叠加对气候环境的影响，在我国北方地区冬季釆暖期内，水泥企业实行停窑、在春季采暖结束后开窑生产的运行机制。

 　　记者获取的《泛华北地区水泥企业错峰生产自律公约》内容显示，除河南省自2015年1月20日开始停止煅烧水泥熟料外，其他三省两市均是1月15日停窑。其中，北京、天津地区的水泥企业停窑至3月15日停窑；山东、河北唐山、晋东南地区的企业停窑至2月28日，河北其他地区和山西其他地区企业停窑至3月15日。

 　　“由于北方冬季施工量减少，水泥用量锐减，水泥企业在冬季只生产水泥熟料，俗称‘熟料冬储’，到来年春暖施工季节再粉磨水泥销售。”中国水泥协会常务副会长兼秘书长孔祥忠在接受《每日经济新闻》采访时表示，这不仅占用了大量的企业生产周转资金，更加剧了冬季北方地区的空气污染。

 　　在此之前，北方多个地区已经开始实行了这一举措。新疆11月开始首次实行水泥错峰生产后，东北三省的水泥企业也自12月1日起全面实施，直至明年4月1日结束。而在泛华北地区水泥企业实施这一行动的几天前，陕西关中区域所有水泥熟料生产企业共同协商，于2015年1月1日零时至2015年3月15日，实施有计划的错峰生产。

 　　“由于泛华北地区市场情况复杂、企业众多，能统一执行错峰生产确实不容易。”多位业内人士均表示，泛华北地区上述行动的开展，也意味着北方地区水泥企业全面开启了今冬错峰生产的模式。

 　　“错峰生产能做到减少环境污染，降低企业能源消耗。”孔祥忠认为，这对北方冬季空气质量改善和企业成本降低都具有贡献。

 　　根据中国水泥协会的数据，涉及中国冬季采暖地区的15个省市自治区共有742条新型干法水泥熟料生产线，占全国总数的42%左右；水泥熟料产能7.17亿吨，约占全国总量的40%。

 　　如果按冬季采暖期平均停窑3个月估算，将至少减少1.8亿吨水泥熟料的生产和冬储，减少煤炭燃烧2800万吨，减少二氧化碳排放1.56亿吨。企业方面，则少动用约380亿熟料生产流动资金，减少财务费用29亿元，减少冬季煅烧煤耗成本32亿元。

 　　过剩产能化解进行时

 　　错峰生产对于当前产能过剩严重的水泥行业来说，也提供了一条化解的新途径。

 　　以东北为例，数据显示，目前东北地区共有熟料生产线115条(含在建)，总产能1.4亿吨。2013年东北三省共生产水泥1.2亿吨，折合熟料0.78亿吨，水泥熟料过剩46%。

 　　此次东北停窑涉及103条水泥熟料生产线，共计4000万吨水泥产能。

 　　“当前，在东北、华北、西北地区水泥产能总体严重过剩的情况下，市场恶性竞争不断，已经出现企业生产越多，亏损越多的现象。”在接受《每日经济新闻》采访时，工信部原材料司副巡视员吕桂新认为，错峰生产也是当前水泥产能过剩化解的一个有利途径，可以说是“消化一批”。同时，原材料司也确认近期将水泥错峰生产作为一项重点工作抓紧推动。

 　　从当前的情况来看，北方地区水泥错峰生产是一种尝试性的行业自律行为，但在多位受访业内人士看来，在工信部及各地地方政府相关部门的支持下，这一举措的强力推进有了更好的基础。

 　　由于泛华北地区错峰生产的水泥企业众多，涉及到冀东水泥、金隅股份、天瑞水泥、中国建材等上市公司的相关业务。因此错峰生产的执行效果值得关注。

 　　除了自律外，《泛华北地区水泥企业错峰生产自律公约》特别提到“对不履约企业，建议由省市经信主管部门约谈企业主要领导，建议取消水泥企业准入名单、生产许可证核准或年审”，同时对不履约或违约的企业，根据停窑期间生产熟料总量，建议环保部门加大污染物排放收费处罚力度。

 　　此外，即使正在履行重点工程建设供货合同的企业，在履约合同完成后，还必须顺延补上同等停窑期限。

 　　吕桂新也明确表示，在明年初总结此次错峰生产的经验后，工信部将会同发改委 、环保部等相关部门，探索逐步建立在北方冬季采暖地区水泥错峰生产的长效机制。(中国证券网)

    多项政策明年齐发力 水泥需求或逐步回升

 　　随着明年“一带一路”、京津冀一体化、长江经济带、各大自贸区建设等进入实质性推进阶段，带来的基建投资增长将刺激水泥需求出现较好恢复。业内人士表示，明年水泥需求将有明显回升，加之行业推动错峰生产、加快兼并重组，内外部情况均有改善迹象，明年行业盈利情况值得期待。

 　　数字水泥网最新数据显示，上周全国水泥价格环比前周回落0.77%。其中，江苏、福建、湖北和重庆等地区价格出现下调，幅度10至30 元/吨；上周无上涨区域。上周末全国水泥库存71.32%，环比上升0.17 个百分点。华北、中南水泥库存增加，华东水泥库存减少。目前已是12月中下旬，但以长三角、珠三角为代表的华东及中南地区，并未出现年末赶工现象，同时，尚在施工区域水泥价格均出现震荡小幅回落，预示市场已提前进入淡季，后期价格将保持弱势走势。

 　　对于明年的市场需求，目前业内人士还是较为乐观。目前各项区域规划如京津冀一体化、长江经济带、各大自贸区建设等都将在明年进入实质性推进阶段。同时市场宽松的货币环境有利于基建等项目的资金筹措，明年基建投资有望保持快速增长。

 　　另外，房地产投资增速有望见底，同时保障房建设继续给力。各地限购政策松绑、房产贷款利率下调等一系列政策推动，房地产销售市场已经出现见底回升，明年房地产需求可期。另外，保障房建设方面，住建部已经明确明年将新开工建设700万套保障房，建设力度不减，将给水泥需求带来有力支撑。

 　　“一带一路”战略将推动我国水泥行业加快拓展国际市场。经过多年的发展和激烈的市场竞争，我国水泥行业的装备制造、运营管理、市场调度等能力均已经是全球领先。在“一带一路”战略的推动下，为国内企业海外拓展进行支持，我国水泥企业国外建线面临的各项风险将会显著减小。

 　　目前已有一些水泥龙头企业如华新、海螺、上峰等率先到西亚和东南亚建厂，并且部分先行企业如华新已经获得了不菲的利润。华新水泥在塔吉克斯坦合资成立亚湾水泥开展水泥业务，2014年上半年，亚湾水泥实现营业收入3.2 亿元，净利润1.5 亿元(未剔除少数股东权益)，分别占整个公司的4.4%和24.5%，其净利润率高达47.8%。

 　　机构预计，在水泥行业内外合力的共同作用下，明年我国水泥市场供需有望出现基本平衡，需求增速或将呈现“前低后高”走势。另外，行业内部重组步伐加快，带来的行业集中度提升，将促使一批具有整合能力的企业迎来新的发展机遇。

 　　公司方面，冀东水泥未来几年将持续受益京津冀一体化建设，同时区域市场环境改善带来的水泥价格回升，将为公司盈利带来较大弹性。华新水泥公司市场覆盖长江经济带建设大部分区域，将能充分分享政策红利。同时，公司海外业务有望借“一带一路”战略推进加快拓展新的市场。(.上.证)

    低标水泥退出历史舞台进入倒计时

 　　12月10日，国家标准化管理委员会官网公布：关于批准发布GB175-2007《通用硅酸盐水泥》国家标准第2号修改单的公告，修改单主要内容是取消32.5强度复合硅酸盐水泥，并将于2015年12月1日起正式实施。

 　　严格讲，取消32.5强度复合水泥这个品种，并不是取消所有的32.5强度水泥。32.5强度水泥除了复合水泥，还有矿渣水泥、粉煤灰水泥、火山灰水泥，这些将会保留。对于取消复合32.5强度水泥的原因，业内专家介绍，目前我国复合32.5强度水泥约占总量的50%。大量低标水泥存在，导致行业产能过剩加剧，同时低标水泥使得同等数量熟料产能因高掺杂比形成了更大规模水泥产能，进而恶化行业竞争格局，小粉磨站更是通过高掺杂比降低水泥生产成本，抢占市场份额。

 　　国内龙头企业表示，按规定复合32.5强度水泥混合材料比例应在50%以下，但实际上部分小企业此比例均在50%以上，而且因为有资源退税优势，部分小企业价格竞争力反而比大公司强。

 　　据测算，2013年我国水泥产量24.1亿吨，其中32.5强度复合硅酸盐水泥产量约有12亿吨。若这些产量能全部转化为高标水泥，则可转化为9.7亿吨高标水泥，全国水泥产量将因此缩减2.3亿吨，占比约10%。新标准的实施，将促使一批中小企业退出市场等方面发挥积极作用。

 　　机构预计，明年我国水泥市场供需有望出现基本平衡，需求端增速约2%，供给端增速约2.2%，需求增速或将呈现“前低后高”走势。今年年底政府“稳增长”力度增强，但基建项目从批复到招投标及开工有一定时滞，而地产从销售景气回升到土地购置及新开工亦需要至少半年时间。因此明年上半年水泥需求或将延续低速增长，而下半年需求增速有望逐步回升。

 　　市场价格方面，数字水泥网数据显示，上周全国水泥市场均价环比继续下跌0.52%。价格下跌区域主要有安徽合肥、湖南长株潭等地区，幅度20至30元/吨，上周无价格上涨区域。目前，南方水泥市场需求较为平稳，赶工潮并未出现，尽管大多数地区企业正力争维持价格稳定，预计12月下旬水泥价格将会延续小幅回落态势。

 　　公司方面，冀东水泥因北方错峰生产及河北今年集中淘汰小水泥产能，明年公司所处市场环境将得到明显改善。另外，北京新机场项目获批，公司在工程地附近已有水泥中转库。海螺水泥为全国水泥龙头，未来行业整合是大势所趋，公司将持续受益。同时，安徽国企改革进度相对较快，公司有望借改革进一步提高管理效率，提升公司价值。(.上.证)

    多家外资机构在港增持中资水泥股

 　　中国证券网讯，据中证报12月12日报道，据港交所披露的最新数据，在11月末至12月初期间，多家外资机构增持香港上市的中资水泥股。

 　　分析人士认为中央经济工作会议召开，为企业“减负”有望成为明年宏观经济政策的重点之一，加上中国央行日前的降息举动，对高资本开支的水泥行业形成中长期利好。(中国证券网)

    长江证券：风未停，水泥还有看点

 　　报告要点

 　　基本面:需求不景气下,各区域价格盈利同、环比均有下行

 　　本周全国水泥均价环比下滑0.42%,水泥需求疲软,企业库存均在70%以上高位运行,企业已开始主动降价去库存,尽管各地已出台各项停产计划,但华东、中南等区域预计仍有下滑空间。总体来看,今年旺季价格表现较为疲软,全国均价自11月下旬即开始下跌,4季度旺季的华东区域也在12月上旬开始步入下行通道,由于煤炭价格今年整体回落幅度不大,目前全国水泥煤炭及挨个差较去年同期下降约37元/吨,其中华东地区的降幅最大。

 　　水泥的库存和开工率指标均反映市场需求景气程度明显不及去年同期:水泥库存环升至71.73%,同增6.7个百分点;熟料库存为75.2%,同增12.4个百分点;粉磨开工率环降至47.7%,低于去年同期5.8个百分点。

 　　宏观面:中哈洽谈出180亿美元基建领域的合作框架

 　　1、河北承德6家水泥企业纳入北京碳交易体系。2、发改委集中批复五个公路项目,总投资约1123.1亿元。3、“中哈产能合作框架协议”达成初步共识,拟投资180亿美元,涉及基础设施、公路、住房等领域。4、11月70个城市中,价格环降占67个,持平3个。

 　　投资观点:风未停,水泥仍有看点

 　　我们并不纠结目前基本面的表现有多差,市场永远是领先的,我们更关注于在估值已部分修复后,水泥股是否还有上涨空间和上涨动力。梳理下能够推动水泥股上涨的几个逻辑:1、海外扩张;2、国内基建提速对冲地产;3、国企改革;4、区域主题。从各自的演进来看,水泥企业海外扩张的逻辑(即一带一路概念)演化尚在前期,借鉴海外跨国企业的发展历程,估值具备进一步修复的空间;基建提速预期主要体现在发改委批复项目加速,借鉴2012-13年来看,批复并不意味落地,但目前的预期至少打得还不满;国企改革,此前市场对水泥企业的国企改革并未有太多的预期,而海螺的停牌显然在预料之外,如果海螺复牌表明确实有民营化的可能,那么水泥板块料将获得更强支撑;区域主题主要是京津冀和新疆,鉴于京津冀政策至少阶段性落地,可能存在资金回撤风险,而新疆仍在推进中,低PB的天山股份仍然是我们的首推标的。

 　　综合以上,我们认为在周期、蓝筹之风未停之际,水泥股仍有相当看点,部分标的仍可积极买入,建议配置天山股份、青松建化、海螺水泥、金隅股份、冀东水泥。

    水泥板块10大概念股价值解析

 　　个股点评：

 　　海螺水泥:Q1-Q3净利润同比增长52%,Q3吨毛利有所下降,符合预期

 　　类别：公司研究 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：王睿哲 日期：2014-10-23

　　结论与建议:

　　公司业绩:公司2014年Q1-Q3实现营业收入436.8亿元,同比增长18%;实现净利润81.7亿元,同比增长51.8%,EPS为1.54元。其中3Q公司实现营业收入148.9亿,同比增长11%,实现净利润23.51亿元,同比持平。公司业绩符合预期。

 　　3Q量增价跌,吨毛利有所下滑:我们估算公司1-3Q水泥销量为1.78亿吨,同比增长10%。其中3Q销售水泥6400万吨,同比增长8.5%,吨毛利为69元/吨,同比下降6元/吨,环比下降19元/吨。公司吨毛利的下降主要是由于6-8月水泥价格持续下跌以及去年同期水泥涨价启动较早,基期较高:今年三季度末,公司主产区华东和华南区域的水泥低标号价格分别较去年同期降低25元/吨和30元/吨。

 　　旺季价格上涨,吨毛利预计将环比改善:今年受需求疲弱以及天气因素影响,水泥价格上涨启动慢于往年。9月中旬水泥价格开始止跌回升,目前水泥需求恢复较好的区域是华东、华南以及中部区域。截止到10月中旬,华东区域的低标号水泥价格涨至312元/吨,略低于去年同期的329元/吨,华南区域的低标号水泥价格涨至347元/吨,略高于去年同期的333元/吨。综合来看,考虑到公司销售区域占比影响(公司在华东销售区域占60%,华南区域占20%),我们认为公司目前的销售均价仍是低于去年同期。展望四季度,随着水泥价格的上涨,我们预计公司吨毛利将环比有所提升,考虑到后续需求提升不明显,提价动力不足,我们预计4Q公司的水泥销售均价总体将弱于去年同期的水平。我们下调了盈利预测,预计4Q净利润将同比下微降。

 　　供需关系持续改善,公司通过收购提升市占率:(1)公司将受益于区域供给关系的改善:公司水泥主要销售区域华东华南无新增产能释放,随着落后产能的不断淘汰以及环保要求的不但加强,区域供给关系持续得到改善。(2)公司将通过收购提升产能及市占率:公司上半年已通过收购增加水泥产能约600万吨,公司目前在售现金充裕(133.6亿),预计未来仍将以收购扩充产能为主。

 　　盈利预测:考虑到去年4Q以及今年上半年基期较高的因素,我们分别下调了2014/2015年的盈利预测。我们预计2014、2015年净利润分别为107亿元和116亿,YOY分别增长13.7%和9%,EPS分别为2元和2.2元,目前A股股价对应PE分别为8.5倍和7.8倍,PB1.4倍, H股对应PE分别为10倍和9.1倍,PB1.6倍,估值较低,对A股和H股继续给予买入的投资建议。

    金隅股份:"盘活存量"主题下的价值释放

 　　类别：公司研究 机构：辉立证券(香港)有限公司 研究员：Chen Geng 日期：2014-12-29

　　公司简介

 　　金隅股份是中国环渤海地区最大的建筑材料生产企业,旗下包括水泥、新型建材、房地产开发以及物业投资四大业务板块。公司是A+H上市公司,先後登陆香港交易所和上海交易所,股份代码H股(2009.HK)和A股(601992.SH)。

 　　主营业务增长平稳

 　　最近三年,金隅股份主营业务收入平稳增长, 平均年化增长率维持在 20%以上。与此同时,公司的毛利也稳步提升,从2011年的77亿元增长到2013年的98.6亿元,分业务看,公司各项业务除水泥板块 2012 年受行业影响增速略有反复,其余业务领域--房地产、新型建材、物业管理等均保持较为平稳的增长态势。

 　　2014Q3业绩略低于预期

 　　2014 年1-9 月实现营业收入287.97 亿元,同比下降4.03%;实现归属上市公司股东净利润17.41亿元,同比增长0.34%,对应每股收益0.38 元,其中第三季度净利润为3.60 亿元,单季度同比下降17.4%,对应每股收益0.08 元,业绩略低於我们此前的预期。

 　　1-9 月公司综合毛利率24.8%,同比提升3.28 个百分点。第3 季度单季度综合毛利率24.19%,同比提升2.65 个百分点。前9个月公司费用率14.1%,同比上升1.31 个百分点,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率同比分别窄幅上升。

 　　工业土地价值即将激活

 　　核心城市的盘活存量土地政策有望加速出台,公司将显着受益。金隅股份积极回应新政策,目前已有两个专案成功实现工业用地转为住宅用地。我们认为,存量低效用地再开发将是未来商品房开发用地的主要供应模式,北京市或继续出台政策加快工业用地转性进度。当前,公司持有工业用地 740 万平方米,其中北京市540万平方米,约250万平方米在五环以内,未来将显着受益。

 　　此外,公司控股股东金隅集团是北京市属国有独资企业,有望成为北京国企改革第一批试点。我们认为,随着各项激励政策出台,公司管理层有足够动力去盘活工业土地资产,快速释放价值,提升股东价值。

 　　根据我们预计,2015-2020年随着这些工业土地价值的逐步释放,将平均每年为金隅股份贡献超过人民币25亿的净利润。可以预计,前期利润贡献额有限,後期随着专案的持续增加,利润贡献将有大幅提升,并在2020年左右达到峰值。

 　　估值

 　　金隅股份的两大业务:水泥和房地产的业绩表现均乏善可陈,但工业土地价值的逐步释放将有助於提升企业价值,推动市值增长。2015年,国企改革步伐的加快将推动公司管理层加快释放存量土地价值,运营效率提升带来的红利将是国企上市公司投资人所乐於见到的,有助於提升公司估值。我们给予金隅股份"增持"评级,12个月目标价为人民币10.8元,相当於12.6倍和11倍的2015/2016年预期市盈率。

    冀东水泥:最具国企改革潜力水泥股,上调评级

 　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：邱友锋 日期：2014-12-24

　　1.国企改革带来集团资产注入及公司治理水平提升预期

 　　据证券时报等媒体报告,历经一年多时间的调研和讨论,国资委、财政部等中央部委对国企改革的总体方案、指导思想、原则、实施办法已基本达成共识,国企改革顶层设计方案最快将于2015年初出台。同时,我们预计海螺水泥停牌(与大股东安徽海螺集团筹划重大事项)等事件也显示地方国企改革正在加快步伐。

 　　1.1集团优质资产(海外水泥产能)或将注入上市公司

 　　公司大股东(持股38.63%)冀东发展集团,实际控制人为唐山市国资委。冀东发展集团旗下有两家上市公司:冀东水泥  （000401 股吧,行情,资讯,主力买卖）和冀东装备  （000856 股吧,行情,资讯,主力买卖）。冀东发展集团拥有的商品混凝土、海外水泥生产线等经营资产与冀东水泥主业较为契合,我们认为上述资产在国企改革背景下或有优先注入冀东水泥的可能性,其中海外水泥生产线盈利能力强劲,为优质资产。

 　　海外水泥资产方面,根据河北省政府要求,以冀东发展集团为主,到2017年争取将省内水泥产能转移2000万吨至非洲、南美、东南亚等地区。冀东发展集团计划在赞比亚、缅甸、越南、马来西亚等国家建设水泥熟料生产线、粉磨站、石灰石矿、骨料生产线、搅拌站等项目。国外部分新兴国家因基础建设落后及水泥产能供给不足,水泥价格远高于中国大陆,生产线盈利能力显著强于国内。

 　　以南非项目为例,公司大股东冀东发展集团和中非发展基金共同设立中非冀东建材投资有限责任公司,中方持股51%,于南非林波波省投资2800t/d熟料生产线(带6MW余热发电),项目出资近10亿元人民币,是我国企业首次在南非成功进行水泥投资和项目融资(无需母公司担保)。非洲总人口约9亿,水泥产能不到1亿吨(中国13亿人口,水泥产能30亿吨),使得非洲水泥售价较高,通常在200-400美元之间(约中国大陆价格的6倍),而主要成本煤炭价格约60-70美元(与国内价格差别不大),水泥生产线盈利能力优异,且获得南非政府约7500万人民币减免税补助(因先进技术及促进当地经济与就业)。目前该生产线已经完成基础设施建设,预计2015年10月具备点火生产条件,若2015年底能够投产并后期注入上市公司,预计每年将贡献业绩约3亿元(假设吨净利500元/吨)。公司2013年盈利3.4亿,2014年预计盈利不到4000万,若海外生产线注入将大幅增厚公司业绩。

 　　商品混凝土资产方面,根据冀东发展集团官网,截止2013年12月,唐山冀东混凝土有限责任公司(目前冀东发展集团持股51%,冀东水泥持股49%)已经成功收购、并购、新建搅拌站61个,产能3655万方,位居国内前列。北京区域作为冀东混凝土板块的重点发展区域,截至2013年12月,已拥有10家混凝土公司(22个搅拌站),产能为1575万方。由于商品混凝土是公司主业水泥的下游,且公司已有49%唐山冀东混凝土股权,我们预计,冀东发展集团持有的51%股权部分在国企改革背景下或将注入上市公司。

 　　1.2混合所有制改革背景下公司或将引入海螺水泥等战略投资者

 　　自2007年起,水泥行业龙头海螺水泥  （600585 股吧,行情,资讯,主力买卖）因看好公司长期投资价值,持续增持公司股权,截止2014年三季报已增持至19.84%,为公司第二大股东,但即便海螺水泥持股近20%,海螺水泥仍没有派遣董事至冀东水泥董事会,对上市公司经营管理无话语权。在混合所有制改革大背景下,海螺水泥等战略投资者或可能加大对冀东水泥股权投资,并通过派遣董事进入冀东水泥董事会参与公司经营管理,提升公司管理水平。

 　　1.3股权激励、董事会任命管理层等制度建设有望提升公司管理水平

 　　冀东水泥是业内除海螺水泥之外,水泥生产线最为优质的公司,生产线基本都是靠自建,且大多为5000t/d或以上大线,并多数配套有石灰石矿山,资源储量大、品质好,能确保企业长期稳定发展的需要,"硬件"优异(亦为海螺水泥增持公司主要原因之一)。后续国企改革若能带来上市公司有效实施股权激励、董事会任命管理层等制度建设,将极大提升公司"软实力",从而更好地使公司优质生产线发挥其固有"硬件"优势。

 　　2.区域水泥价格见底,京津冀一体化助景气底部回升

 　　京津冀区域水泥价格已跌至底部,高标水泥价格已处于300元/吨以下,为全国最低,亦为2009年以来最低水平,主要是由于区域内前期企业间的恶性价格战、4万亿刺激后过度新建水泥产能投放以及区域内下游资金链紧张。小企业普遍亏损,大企业处于盈亏平衡线。后续京津冀地区几无新增产能,而京津冀一体化有望带来大规模基建项目(区域新建五大机场、2020年前新建普通高速公路干线32条),三地形成1小时交通圈,或将拉动水泥回升。此外,京津冀地区环保压力巨大,水泥等高污染行业存量产能受环保政策压力影响或将有所收缩。区域景气有望在供需格局改善带动下底部回升。

 　　3.新天域(菱石投资)解禁期渐近

 　　2010年6月公司公告增发预案,引入海外战略投资者Diamondrock Investments Limied(菱石投资,控股股东之大股东为新天域资本,是一家专注于中国市场的私募股权投资基金),对其发行约1.35亿股,增发价格14.21元/股,募集19.15亿资金用于补充流动资金,占公司增发后股本的10%,为公司的第三大股东。增发股份于2012年2月1日上市,限售期三年,2015年2月2日为限售解禁日期。解禁期渐近,而按目前股价12.24元/股计算,菱石投资仍亏损近14%。

 　　4.盈利预测与投资建议

 　　我们预测公司2014-2016年归属母公司净利润0.40亿、3.83亿、6.77亿,EPS为0.03、0.28、0.50元。2014年三季报每股净资产达8.8元,目前股价对应PB仅1.4倍,估值在水泥股中排名垫底(行业平均PB约2倍)。考虑到混合所有制改革带来集团资产注入、治理水平提升预期及较强的市值管理动力,我们给予公司2倍PB,目标价18.00元,上调至"买入"评级。

 　　5.风险提示

 　　地方国企改革推进缓慢;京津冀一体化带动基建需求低于预期。

    同力水泥:天瑞入股弱化竞争,利于协同

 　　类别：公司研究 机构：山西证券股份有限公司 研究员：赵红 日期：2014-12-19

　　投资要点:

　　河南省最大水泥公司天瑞集团成为公司第三大股东,弱化竞争关系,利于区域之间协同。天瑞集团此次通过大宗交易和二级市场共增持股份2373.98万股,占公司股本的5%,成为公司第三大股东,控股股东河南投资、第二大股东中联水泥分别持股58.74%、10.11%。天瑞集团背景:公司成立于1983年,现已发展成为集铸造、水泥、旅游、煤电铝、矿业、商贸物流等产业为一体的综合性企业集团,2013年底总资产达到503亿元,实现销售收入303亿元,旗下拥有2家上市公司天瑞水泥(1252.HK)和天瑞铝业(8253.HK),均在港交所上市。 按照水泥协会统计,天瑞水泥旗下水泥熟料产能3200万吨,在中国所有水泥生产商中水泥产能位列第10位,主要水泥产能布局在河南、辽宁,同时也是这两省最大的水泥公司,中报显示资产总额229亿,营业收入43.4亿,归属于母公司股东净利润3.27亿。河南省内,天瑞水泥、同力水泥和中联水泥三大企业集团占据全省产能半壁江山,中联水泥今年通过定增成为公司第二大股东后,天瑞集团此次增持成为第三大股东,利于区域之间协同。

 　　河南区域水泥整体好于全国平均水平。1-11月河南省固投增速19.1%、高于全国均值3.3个百分点,房地产投资增速(1-10月)17.4%,高于全国均值5个百分点,带动水泥价量表现好于全国平均水平。1-11月河南省水泥产量1.54亿吨,同比增长3.06%,高于全国均值(1.9%)1个百分点,河南省水泥供给压力2011年开始减弱,从2011年开始与全国均价价差开始缩小,目前42.5水泥价格300元,同比跌幅6.25%,低于全国价格降幅5个百分点,高出2010年价格底20%,已走出低谷期,2014年1-9月河南水泥投资额 39.65(亿元)同比下降23.60%,而全国水泥投资降幅是14.3%,供给端压力好转,同时河南省处于中部省份,是水泥增长最快区域之一,在中部六省中,城镇化率最低,只有43%,未来水泥需求增长空间仍然很大。

 　　盈利预测和投资评级。公司今年有三大改变:一,管理模式创新,改变对控股子公司的管控模式,成立运营区降低运营成本初见成效,前三季度毛利率提高3个百分点;其次,今年6月完成定增充实资金实力,降低财务费用,引入中联水泥;三,此次天瑞集团增持公司股份成为第三大股东,三者之间区域的协同合作有望进一步深化。预计2014-2016年营业收入42.8、47.16、51.8亿,归属于母公司股东净利润1.65、2.2、2.8亿元,EPS0.35