穆迪副总裁、高级分析师梁振邦表示：“海螺水泥的A3评级反映了其在国内水泥行业的领先地位，这得益于公司庞大的产能和经销网络、强劲的盈利和充裕的现金流、持续保持在低位的债务杠杆率以及在整个行业周期中有节制的资本支出。”

　　以水泥产量衡量，海螺水泥在中国水泥行业位列第二。该公司运行着122条使用新型干法生产工艺的水泥熟料 (水泥生产过程中的半成品) 生产线，其中包括一些全球最大、最先进的熟料生产线。海螺水泥的众多客户遍及中国东部、南部、东部和西部地区，从而支持其业务稳定性，因为不同地区的水泥需求和价格存在差异。

　　经过18年的发展，海螺水泥获得了大量石灰石资源和稳定的运输基础设施，这是其在水泥行业拥有长期竞争力的关键。海螺水泥熟料业务过去5年的产能利用率为80%-92%，一直高于行业平均水平，毛利率也高达28%-40%。这一出色表现得益于低成本生产以及在所涉足市场的强有力地位。此外，能源和原材料成本的下降帮助抵消了销售价下滑的影响。

　　水泥行业的准入门槛较高，例如新建生产厂的前期资本投资大；高运输成本阻碍了全面竞争；新水泥厂审批暂停；以及污染防控措施更严格。在过去3年中，淘汰低效产能的措施稳定了行业盈利能力，令海螺水泥等大型企业获益。由于运营资金管理得力，海螺水泥的现金转换率较高。该公司采取了保守的财务管理策略，业务扩张主要依靠内生现金流的支持。低债务杠杆率、自由现金流和高现金储备为海螺水泥应对行业周期性波动提供了缓冲。

　　但是，海螺水泥的评级受到以下因素的制约：受国内经济放缓的影响；产品不够多元化；以及东南亚业务扩张蕴含执行风险。穆迪预计，由于中国经济放缓将对水泥价格和需求构成压力，未来几年内海螺水泥的内生增长有限。但是，低成本和较强的财务灵活性将有助于海螺水泥比同业更好地应对不利的行业环境，并通过行业整合来增强市场地位。

　　在2014年，水泥和熟料分别占海螺水泥销售额的89.3%和10.7%。公司计划中的骨料销售和向海外市场扩张在未来一两年内不会显著降低其对国内市场水泥销售的依赖性。海螺水泥将通过新建项目或在部分地区的收购实现业务增长。我们预计其资本支出将持续高企，未来几年每年在人民币100亿元左右。但是，这些支出将主要由运营现金流覆盖。

　　该公司在东南亚的扩张蕴含更高的经营风险，因为其在监管、经营环境不同的海外市场运营记录有限。与在中国相比，在海外建造水泥厂以及获得土地使用权和满足监管要求的成本更高，耗时更长。因此，海螺水泥能否实现海外回报目标存在较高的不确定性。

　　穆迪预计，海螺水泥将像过去几年那样定期评估海外扩张和国内收购战略，并采取审慎的管理措施来保持财务灵活性。该公司还受益于地方国企背景，拥有顺畅的融资渠道，并且在水泥行业整合中拥有政府支。穆迪预计安徽省政府将维持其海螺水泥最大单一股东的地位，并将继续向海螺水泥的业务经营提供支持。

　　海螺水泥流动性状况良好。截至2014年底，海螺水泥持有无限制用途现金人民币125亿元，短期投资存款人民币15亿元，规模足以覆盖其人民币23亿元的短期债务，相当于人民币200亿元总债务的70%。评级展望为稳定，反映出穆迪预计该公司未来12-18个月内将维持或逐步提高国内市场份额，并将继续保持良好的盈利能力和财务灵活性。

　　若实现以下几项，则海螺水泥的评级有可能上调：市场份额进一步提高，盈利能力保持强劲，毛利率高于30%；通过扩大业务规模、拓宽地域覆盖面以及产品多元化来增强抗冲击能力，以及采取节制有度的扩张及收购策略，调整后债务/EBITDA比率持续低于1.5倍。

　　若发生以下情况，则海螺水泥的评级可能会下调：市场份额下降，或经营环境恶化，导致毛利率降至25%以下；资本支出规模庞大，EBITDA/利息费用比率降至10.0倍以下、调整后债务/EBITDA比率高于2.0倍。